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逆周期因子决定了人民币汇率走势吗

经济理论与经济管理 2018年第5期38卷 57-70页

作者：何青甘静芸刘舫舸张策中国人民大学财政金融学院、中国财政金融政策研究中心中国人民大学学术期刊社 100872

2017年5月26日,中国外汇交易中心人民币兑美元中间价报价机制中引入逆周期因子。本文利用引入新因子以来外汇市场交易数据,通过新的人民币汇率中间价定价机制,测算了逆周期因子数值。在此基础上,本文通过构建VAR模型和EGARCH模型研究了... 详细信息

2017年5月26日,中国外汇交易中心人民币兑美元中间价报价机制中引入逆周期因子。本文利用引入新因子以来外汇市场交易数据,通过新的人民币汇率中间价定价机制,测算了逆周期因子数值。在此基础上,本文通过构建VAR模型和EGARCH模型研究了逆周期因子对人民币汇率走势和人民币汇率波动性的影响。研究表明,引入逆周期因子降低了人民币汇率波动性,但对人民币汇率的走势没有显著影响。逆周期因子修正了投资者对汇率变动顺周期性的过度反应,有利于引导市场预期,完善人民币汇率宏观审慎管理。

关键词：逆周期因子人民币汇率宏观审慎管理

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逆周期因子对人民币汇率的调控效果研究

逆周期因子对人民币汇率的调控效果研究

作者：苏江瑶云南大学

学位级别：硕士

2019年受内外部多重因素的冲击,我国经济发展面临许多困难,但在稳中求进的工作基调下,人民币汇率波动大体上处在合理区间。在现行汇率制度下,传统的双支柱中间价报价模型不可避免地显露出一些弊端,比如其计算方式存在明显的顺周期特性,... 详细信息

2019年受内外部多重因素的冲击,我国经济发展面临许多困难,但在稳中求进的工作基调下,人民币汇率波动大体上处在合理区间。在现行汇率制度下,传统的双支柱中间价报价模型不可避免地显露出一些弊端,比如其计算方式存在明显的顺周期特性,会放大单边非理性预期,使汇率波动剧烈,增多了市场上的羊群行为,不利于发挥价格信号的传递作用。因此,为了抑制人民币汇率出现非理性过度波动现象,2017年5月26日,央行及外汇交易中心联合各个报价行决定在原来“双支柱”模型中引入逆周期调节因子,通过对中间价进行调控使人民币汇率稳定在合理范围,从而对汇率预期进行积极管理。本文结合前人的研究经验,首先剖析逆周期因子的本质含义和计算公式,利用两次启动逆周期因子后的汇率走势图直观分析其作用效果。其次根据前人的研究方法估算逆周期因子的具体数值。从计算结果来看,逆周期因子呈现出较强的波动聚集性特征,总体上能起到抑制贬值的作用。本文利用2017年至2019年央行先后两次使用逆周期因子的相关数据,分别构建两次实施该政策工具的VAR模型,对两次结果的脉冲响应图进行比较,同时从数值上比较两次实证模型的方差分解结果,综合评价两次实施该工具的调控效果。由逆周期因子的公式分解结果可知,逆周期因子的大小可通过逆周期系数来调节,该系数在升贬时期的值是非对称的,在贬值时点的系数值更大。在实际操作中可根据逆周期系数合理调整汇率变化幅度,主要是在贬值时点有效抑制贬值,使汇率波动稳定在合理区间。综合两次的实证结果可知人民币汇率主要受市场供求变化的影响,总体上逆周期因子对汇率走势没有影响,只起到一定的维稳作用。因此,逆周期因子的引入是有积极意义的,要使逆周期因子的调控作用得到有效发挥,就要合理搭配逆周期管理的政策工具,灵活使用逆周期因子,使该政策工具成为一种长期有效的调节机制。

关键词：逆周期因子人民币汇率调控效果

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逆周期因子对汇率预期的影响研究

逆周期因子对汇率预期的影响研究

作者：王傲磊华南理工大学

学位级别：硕士

“8.11”汇改之后,人民币汇率波动程度明显加剧,市场上非理性投资者的顺周期行为与羊群效应引发汇率经常偏离均衡水平,为了平抑投机预期,央行将逆周期因子引入到人民币中间价报价模型中。央行启动逆周期因子是为了通过预期管理过滤汇率... 详细信息

“8.11”汇改之后,人民币汇率波动程度明显加剧,市场上非理性投资者的顺周期行为与羊群效应引发汇率经常偏离均衡水平,为了平抑投机预期,央行将逆周期因子引入到人民币中间价报价模型中。央行启动逆周期因子是为了通过预期管理过滤汇率交易中的非理性成分,让汇率在更加均衡合意的区间内波动。因此逆周期因子是否发挥了其政策功效、实现预期管理的作用有待提供实证上的证据。首先,本文基于事件研究法对逆周期因子宣告时点上对汇率预期的影响进行分析,对比了逆周期因子政策信息宣告前后汇率预期的统计特征变化,研究发现:逆周期因子宣告之后,含有较高投机成分的短期汇率预期实现逆转标准的成功,而在逆周期因子宣告中止或淡出时,短期汇率预期则表现为平滑,说明逆周期因子运行后存在过滤非理性成分的功能;逆周期因子无论宣告启动还是停止,含有较低投机成分的中、长期汇率预期都呈现出平滑标准的成功,说明中长期预期受到的影响较弱。其次,本文根据央行公布的中间价报价模型倒推逆周期因子,构建了 VAR模型研究逆周期因子运行期间汇率预期的反应,研究发现:逆周期因子是短期汇率预期的格兰杰因,但不是中长期预期的格兰杰因;逆周期因子可以显著抑制投机成分较高的短期汇率预期,但对投机成分较低的中、长期汇率预期没有影响;在方差分解中,逆周期因子在短期预期的预测残差占比较高,而在中长期预期的预测残差中占比极低。最后,本文构建了 EGARCH模型探究逆周期对汇率预期波动的影响,结果表明:投机成分较高的短期汇率预期具有显著的ARCH效应,而投机成分较低的中、长期汇率预期则不具有这一特征;逆周期因子可以显著降低汇率预期波动,可以缓解汇率预期的波动集聚性。本文主要贡献在于通过人民币中间价报价模型倒推逆周期因子,对逆周期因子发挥预期管理的效果予以实证上的证据,证实了逆周期因子可以过滤外汇交易中的投机成分,发挥平抑投机预期、对冲市场顺周期情绪的作用,这对深化汇率制度改革、促进人民币市场化、国际化具有重要意义。

关键词：逆周期因子汇率预期预期管理汇改制度改革

逆周期因子对人民币汇率市场化影响的计量研究

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逆周期因子对人民币汇率市场化影响的计量研究

作者：孙晓放吉林大学

学位级别：硕士

2017年5月,中国央行在人民币兑美元汇率中间价形成机制中引入逆周期因子,目的在于抵御市场中由羊群效应引发的顺周期性情绪,此后分别于2018年1月和2018年8月将逆周期因子暂停和重启。伴随着两次逆周期因子的启用,人民币兑美元汇率均出... 详细信息

2017年5月,中国央行在人民币兑美元汇率中间价形成机制中引入逆周期因子,目的在于抵御市场中由羊群效应引发的顺周期性情绪,此后分别于2018年1月和2018年8月将逆周期因子暂停和重启。伴随着两次逆周期因子的启用,人民币兑美元汇率均出现结束较长一段时间的贬值转而进入升值区间的现象,由此外界普遍存在对央行是否借助计算公式非透明的逆周期因子直接进行汇率定价干预的怀疑,并对逆周期因子是否意味着中国汇率市场化改革进程产生倒退展开了广泛讨论。在此背景下,本文依据央行在货币政策执行报告中的描述性语言,对中间价和逆周期因子的计算方法进行了公式化的解构;在得到中间价及逆周期因子的具体计算公式后,本文使用VAR模型进一步分析了逆周期因子对人民币汇率市场化改革产生的影响;此外,本文从中间价的构成中剥离出了“逆篮子因子”指标,同时分析了其对人民币汇率预期的作用效果,与逆周期因子形成对照。研究结果表明,人民币兑美元汇率中间价由“反映人民币和美元间的市场供求”及“维持人民币相对一篮子货币汇率稳定”两项因素构成;后者设置有非对称的过滤机制,使中间价在反映人民币相对篮子货币币值稳定时表现出利于贬值、抑制升值的倾向;而逆周期因子的引入相当于为前者补充了利于升值、抑制贬值的过滤机制,并且同样通过非对称过滤参数实现,使得新的中间价对内在的贬值倾向上有所修正、趋于平衡;模型表明逆周期因子的作用是完全机制化的,中间价的形成过程中并不存在央行操纵的行为。本文进一步构建VAR模型,脉冲响应分析表明,逆周期因子与“逆篮子因子”对汇率预期具有反向的作用效果,但影响程度都及其微弱,这表明逆周期因子的引入有利于人民币汇率预期稳定;同时央行引入逆周期因子的举措并未使国际资本对人民币汇率市场化的信任受到显著影响。

关键词：逆周期因子汇率市场化汇率预期 VAR模型

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逆周期因子对人民币汇率波动的影响分析

逆周期因子对人民币汇率波动的影响分析

作者：欧甲文上海外国语大学

学位级别：硕士

2017年年初,在美元指数持续走弱而中国经济企稳的背景下,人民币对美元汇率却迟迟未见升值的迹象,出现了与经济基本面相悖的情况,凸显了人民币形成机制中的内在缺陷。为了避免单向波动引起的汇率超调造成人民币汇率波动过大,中国人民银行... 详细信息

2017年年初,在美元指数持续走弱而中国经济企稳的背景下,人民币对美元汇率却迟迟未见升值的迹象,出现了与经济基本面相悖的情况,凸显了人民币形成机制中的内在缺陷。为了避免单向波动引起的汇率超调造成人民币汇率波动过大,中国人民银行于2017年5月首度宣布将逆周期因子引入人民币汇率形成机制,规定“人民币对美元中间价=上一日收盘价+人民币对一篮子货币汇率变化+逆周期因子”。这次的调整旨在对冲人民币汇率的顺周期波动,防止“羊群效应”,缓解外汇投资者的非理性行为。伴随着这次人民币汇率中间价机制的改革,人民币对美元汇率结束了将近一年的贬值趋势,在升值了百分之五之后人民币对美元汇率的走势也逐渐稳定。本文采用2017年至2019年间500组外汇市场交易数据,首先利用MS-GARCH模型拟合了人民币汇率波动率,通过平滑概率图发现逆周期因子启用前后人民币汇率波动产生了明显的区域转换现象,在两次启用逆周期因子后,人民币汇率都从高波动区域转换到低波动区域。其次,本文通过新的人民币汇率中间价定价机制,测算了逆周期因子数值,并在此基础上构建VAR模型,通过基于该模型的格兰杰因果检验、脉冲响应和方差分解等实证方法来分析逆周期因子对人民币汇率波动和人民币汇率中间价的影响。研究表明,逆周期因子对人民币汇率波动产生负向冲击,起到了降低人民币汇率波动的作用,并且逆周期因子对人民币汇率中间价几乎不产生冲击。所以说逆周期因子修正了投资者对汇率变动顺周期性的过度反应,有利于引导市场预期,完善人民币汇率宏观审慎管理。

关键词：逆周期因子人民币汇率波动 MS-GARCH模型

人民币汇率定价的逆周期因子: 启用时间、驱动因素与实施效果

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经济理论与经济管理 2020年第10期40卷 21-36页

作者：张明陈胤默中国社会科学院世界经济与政治研究所 100732

本文对2017年5月—2019年9月期间人民币汇率定价过程中逆周期因子的使用进行了测算,并构建非限制性VAR模型分析了中国央行两次启用逆周期因子的驱动因素和实施效果。研究发现:第一,相对于官方公布时间,两次逆周期因子调节均呈现出提前... 详细信息

本文对2017年5月—2019年9月期间人民币汇率定价过程中逆周期因子的使用进行了测算,并构建非限制性VAR模型分析了中国央行两次启用逆周期因子的驱动因素和实施效果。研究发现:第一,相对于官方公布时间,两次逆周期因子调节均呈现出提前开始和滞后结束的情况,且调整幅度呈现逐渐收窄的趋势;第二,第二次逆周期因子的调节幅度大于第一次;第三,人民币汇率波动是第一次逆周期因子调节的主要驱动因素,而离岸在岸汇价差和汇率政策不确定性是第二次逆周期因子调节的主要驱动因素;第四,两次逆周期因子调节均对人民币汇率波动产生了抑制作用,但加剧了离岸市场人民币贬值预期。

关键词：人民币汇率定价逆周期因子驱动因素实施效果

“逆周期因子”提高了人民币汇率中间价的市场基准地位吗？——基于时变溢出指数的实证研究

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国际金融研究 2020年第1期 65-75页

作者：彭红枫李鹤然罗宁欣山东财经大学金融学院武汉大学经济与管理学院金融系

为了对冲外汇市场情绪的顺周期波动,缓解市场中的羊群效应,中国人民银行于2017年5月26日在人民币汇率中间价报价中引入"逆周期因子"。本文基于TVP-VAR模型,构造了时变的溢出指数,通过量化分析方法考察了"逆周期因子"对人民币汇率中间价... 详细信息

为了对冲外汇市场情绪的顺周期波动,缓解市场中的羊群效应,中国人民银行于2017年5月26日在人民币汇率中间价报价中引入"逆周期因子"。本文基于TVP-VAR模型,构造了时变的溢出指数,通过量化分析方法考察了"逆周期因子"对人民币汇率中间价基准地位的影响。研究发现,第一,"逆周期因子"的引入导致人民币中间价对其他汇率的溢出效应降低,中间价的基准地位被削弱。第二,从整个人民币汇率体系来看,"逆周期因子"的引入提高了汇率体系的总体溢出水平,系统的联动效应增强。第三,"逆周期因子"的引入对短期汇率体系的影响大于对长期汇率体系的影响。基于此,本文提出了应进一步完善"逆周期因子"的构成,实现逆周期与保持中间价基准地位并存等政策建议。

关键词：逆周期因子人民币汇率中间价 TVP-VAR模型时变溢出指数

人民币离在岸价差及其波动行为:逆周期因子的视角

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国际金融研究 2021年第8期 64-75页

作者：肖文尚玉皇李建勇西南财经大学中国金融研究中心中国人民银行呼和浩特中心支行

本文基于离在岸汇率传导机制,阐释逆周期因子对人民币离在岸价差的理论影响机制。在此基础上,本文实证检验了逆周期因子对人民币离在岸价差的作用效果。研究发现,逆周期因子通过影响商业银行外汇资产配置影响人民币离在岸价差,逆周期因... 详细信息

本文基于离在岸汇率传导机制,阐释逆周期因子对人民币离在岸价差的理论影响机制。在此基础上,本文实证检验了逆周期因子对人民币离在岸价差的作用效果。研究发现,逆周期因子通过影响商业银行外汇资产配置影响人民币离在岸价差,逆周期因子在有效抑制人民币离在岸价差的同时显著降低价差的波动幅度。在中美贸易摩擦等重大不确定性因素冲击影响下,逆周期因子对人民币离在岸价差的调节效果依然稳健。值得注意的是,逆周期因子对人民币离在岸价差的调节具有显著的非对称特征。人民币贬值情况下,逆周期因子显著缩小了人民币离在岸价差和波动幅度;人民币升值情况下,逆周期因子无助于抑制人民币离在岸价差,仅能降低价差波动幅度。鉴于此,建议我国央行进一步强化逆周期因子政策的规则化和透明化,切实发挥逆周期因子的预期引导功能。

关键词：逆周期因子离在岸价差人民币汇率央行汇率管理

“逆周期因子”提高了人民币国际化水平吗?:基于信息溢出的视角

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世界经济研究 2021年第7期 61-74,M0003页

作者：王爱俭王韩天津财经大学金融学院

文章基于2014年3月19日至2019年12月27日国际外汇市场交易数据,运用DAG(有向无环图)和VAR模型的动态信息溢出指数的方法,分阶段对启动"逆周期因子"与否以及人民币与国际外汇市场主要货币间汇率收益率及其波动率的溢出效应方向和规模进... 详细信息

文章基于2014年3月19日至2019年12月27日国际外汇市场交易数据,运用DAG(有向无环图)和VAR模型的动态信息溢出指数的方法,分阶段对启动"逆周期因子"与否以及人民币与国际外汇市场主要货币间汇率收益率及其波动率的溢出效应方向和规模进行了研究,考察人民币在国际外汇市场的参与度和影响力的动态变化,进而分析"逆周期因子"对人民币国际化的影响。研究结果表明:"逆周期因子"增强了人民币与其他国家或地区货币的互动,提高了市场参与度和国际影响力;人民币在国际外汇市场上接受了外界信息溢出;与其他国家相比,人民币对其他国家或地区的信息溢出水平均处于较低水平,国际影响力与国际货币相比还存在较大差距。总体而言,引入逆周期因子有利于人民币收益保持稳定,波动性降低,在一定程度上提高了人民币国际化程度。

关键词：逆周期因子人民币国际化信息溢出指数 DAG