基于行为金融学投资者非理性行为对创业板IPO抑价的影响研究
作者单位：东北财经大学
学位级别：硕士
导师姓名：任翠玉
授予年度：2013年
学科分类：12[管理学] 02[经济学] 0202[经济学-应用经济学] 1201[管理学-管理科学与工程(可授管理学、工学学位)] 020204[经济学-金融学（含∶保险学）]
摘 要：新股首次公开发行问题一直备受学术界的关注,IPO抑价之谜更是金融界经久不衰的热点话题。所谓IPO抑价是指新股发行价低于上市后首日交易的收盘价,投资者认购新股能够获得超额报酬的一种股票市场运行状况。同发达国家证券市场相比,我国IPO抑价程度更高,尤其是我国启动不久的创业板与我国主板、中小板相比IPO抑价现象更为严重,一方面,这势必使资源配置不合理,大量的资金被滞留囤积在一级市场,追逐无风险的收益;另一方面,较高的二级市场交易价格增加了股市高开低走的风险,阻碍股市的稳定性,不利于我国创业板的健康发展。 对IPO抑价现象的理论研究,国内外学者主要从两个角度解释导致IPO抑价的原因,一是一级市场新股发行定价过低,二是二级市场新股上市首日收盘价过高。IPO抑价的经典研究理论与方法,是在传统金融学的理论框架下展开的,以“理性人假设为其前提条件,目前已形成了较为成熟、完整的理论体系。20世纪80年代开始,行为金融学的兴起,无论从理论还是实证方面都为IPO抑价现象提供了一个新的研究视角与平台。行为金融学对传统金融理论的“理性人假说、“有效市场假说提出了挑战,该理论认为首日抑价的市场并非强势有效的,而是半强式甚至是无效的,市场中也存在者大量的非理性投资者,在各种情绪和认知偏差的影响下,这些非理性投资者会产生非理性行为,对新股上市首日交易价格产生重大影响,使首日收盘价远高于发行价,从而产生IPO抑价。对于研究我国IPO抑价问题的学者,起初大多学者只是检验国外IPO抑价理论在我国资本市场的适用性,研究表明并不能完全解释我国的IPO抑价现象,后来有学者试图结合我国实际情况尝试性地提出：严格的发行管制、非市场化的新股发行制度使得IPO在发行时定价过低,造成了我国IPO高抑价现象。但是,随着新股发行的监管方式和定价方式多次改革的深入,新股发行逐渐放开市场化后,我国IPO高抑价现象并未有效得到减轻,仍然一如既往的存在。目前我国股票发行的IPO询价制度,虽然在一定程度上改善了IPO高抑价现象,IPO抑价现象依然存在,困扰着资本市场的各利益相关者,这表明在以往对我国IPO抑价问题的研究还不够全面,还存在不少的缺陷,新股发行定价过低并非是影响IPO抑价的主要因素,还有其他因素对我国的IPO抑价现象起着重要的影响作用。随后,国内一些学者将IPO抑价的研究不断深入化,借鉴行为金融学理论,通过不同的方式验证了我国证券市场新股定价已具有合理性,一级市场新股定价过低并不是创业板IPO高抑价的真正来源。因此,本文突破了传统金融理论的研究框架,从行为金融理学的视角来研究投资者非理性行为对创业板IPO抑价的影响。 本文遵循“文献综述——理论分析——模型构建——实证检验——政策建议的技术路线。首先运用文献分析法探讨国外学者对IPO抑价现象的解释,梳理归纳西方IPO抑价理论对我国市场的适用性以及国内IPO抑价的相关理论。其次,运用理论演绎的方法,从行为金融学的视角,理论分析投资者非理性行为对创业板IPO抑价的影响,并依据理论分析引入投资者非理性行为的四个衡量指标,提出本文研究假设。再次,以2009年10月30日创业板开设以来至2012年12月31日在我国创业板上市的公司为研究样本,建立线性回归模型,检验投资者非理性行为的衡量指标与IPO抑价率之间的关系。最后,在检验结果的基础上归纳结论,并提出相应的政策建议。 本文研究表明,我国创业板IPO抑价率较高,投资者非理性行为对创业板IPO抑价有显著影响。投资者非理性行为对创业板IPO抑价的表现主要有投机性与过度交易、过度反应与反应不足、羊群行为。本文分别用账面市值比、上市首日换手率、发行至上市时间间隔、中签率这四个指标来衡量创业板市场投资者的投机行为、过度交易、过度反应与反应不足、羊群行为,并研究投资者非理性行为的四个衡量指标对创业板IPO抑价的影响。 因此,根据理论与实证研究分析,本文认为,为了降低我国创业板IPO抑价程度,必须推进创业板市场的规范和成熟,建造一个适合投资的氛围;进一步完善询价机制,扩大创业板规模,缩小创业板市场上的供需矛盾;监管部门加强监管,规范创业板的运作;更为重要的是投资者要注重自我教育,自身素质的提高,形成价值投资的理念,更加理性地投资。
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