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目标资本结构、市场错误定价与并购融资方式选择

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山西财经大学学报 2017年第4期39卷 1-13页

作者：李井林中国社会科学院工业经济研究所北京100836

基于资本结构的动态权衡理论和市场择时理论,研究了目标资本结构、市场错误定价以及两者的交互项对并购融资方式选择的影响。研究发现:公司目标资本结构和股票市场错误定价在并购融资方式选择中具有重要作用,与杠杆不足(underlevered)... 详细信息

基于资本结构的动态权衡理论和市场择时理论,研究了目标资本结构、市场错误定价以及两者的交互项对并购融资方式选择的影响。研究发现:公司目标资本结构和股票市场错误定价在并购融资方式选择中具有重要作用,与杠杆不足(underlevered)的并购公司相比,过度杠杆化(overlevered)的并购公司倾向于选择股票融资方式,而与股价被市场低估的并购公司相比,股价被市场高估的并购公司倾向于选择股票融资方式;并购公司的市场择时行为对目标资本结构与并购融资方式选择的关系具有调节作用,与股价被低估的并购公司相比,过度杠杆化且股价被高估的并购公司更倾向于选择股票融资方式。

关键词：目标资本结构市场错误定价并购融资方式

目标资本结构、市场错误定价与资本结构调整速度

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财经问题研究 2018年第10期 81-88页

作者：李井林杨姣中国社会科学院工业经济研究所北京100836 湖北经济学院会计学院/湖北会计发展研究中心湖北武汉430205

本文以资本结构动态调整速度检验为切入点,通过构建统一的研究框架检验了资本结构权衡理论与市场择时理论对公司资本结构决策的解释力。研究结果显示:目标资本结构在资本结构动态调整中发挥了重要作用,而且资本结构动态调整速度存在市... 详细信息

本文以资本结构动态调整速度检验为切入点,通过构建统一的研究框架检验了资本结构权衡理论与市场择时理论对公司资本结构决策的解释力。研究结果显示:目标资本结构在资本结构动态调整中发挥了重要作用,而且资本结构动态调整速度存在市场择时效应。当上市公司股价被市场高估时,相对于杠杆不足的上市公司,过度杠杆的上市公司资本结构调整速度更快;当上市公司股价被市场低估时,相对于过度杠杆的上市公司,杠杆不足的上市公司资本结构调整速度更快。总之,公司的资本结构政策存在目标调整行为和市场择时行为,而且市场择时行为还加强了目标调整行为,动态权衡理论与市场择时理论对公司资本结构政策均具有解释力,但动态权衡理论具有相对重要性。

关键词：目标资本结构市场错误定价资本结构调整速度资本结构决策

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目标资本结构对企业并购的影响研究

目标资本结构对企业并购的影响研究

作者：赵娜天津大学

学位级别：硕士

资本结构研究一直都是财务管理领域的重要课题。从MM理论开始到现今国内外众多学者在实践中对目标资本结构问题的研究，资本结构理论逐渐成为一个相对完善的知识体系。尽管国外学者对目标资本结构以及其对企业并购的影响有很多理论阐述... 详细信息

资本结构研究一直都是财务管理领域的重要课题。从MM理论开始到现今国内外众多学者在实践中对目标资本结构问题的研究，资本结构理论逐渐成为一个相对完善的知识体系。尽管国外学者对目标资本结构以及其对企业并购的影响有很多理论阐述，但是由于各国现实经济的复杂性及制度的差异，结合我国上市公司的实际情况对目标资本结构进行研究，对我国上市公司进行投资决策具有指导价值。本文以资本结构影响因素的理论研究为基础，使用2007011横跨5年的1132家在沪深两市A股上市的非金融类公司的财务数据为样本，从我国的实际情况出发，将线性回归模型的回归结果作为目标负债率的预测值，并讨论实际负债率和预测值发生偏差时对收购选择的影响。主要结论是：(1)杠杆赤字对企业的收购决策有重大影响。(2)和低杠杆企业相比，高杠杆企业不太可能进行收购。(3)高杠杆公司和低杠杆公司对收购的影响是不对称的，前者对企业收购选择的影响大于后者。此外，杠杆赤字对企业收购支付方式，支付目标公司溢价大小的影响还有待于继续研究，可以作为后续研究的方向。上述结论有利于研究资本结构和投资决策之间的相互依存关系，说明目标资本结构在企业管理决策中具有实用价值。

关键词：资本结构理论目标资本结构杠杆赤字

企业是否存在目标资本结构——基于中国上市公司融资选择的实证研究

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金融研究 2007年第6B期 1-8页

作者：潘敏邵科武汉大学经济与管理学院湖北武汉市430072

本文运用中国上市公司的面板数据及资本结构的相关理论，构建目标资本结构固定效应回归模型和企业融资选择的Logit模型，通过对上市公司融资选择是否受目标资本结构以及实际资本结构与目标资本结构偏离方向影响的分析，实证检验了企业... 详细信息

本文运用中国上市公司的面板数据及资本结构的相关理论，构建目标资本结构固定效应回归模型和企业融资选择的Logit模型，通过对上市公司融资选择是否受目标资本结构以及实际资本结构与目标资本结构偏离方向影响的分析，实证检验了企业是否存在目标资本结构以及资本结构的调整是否对称这两个理论问题。研究结果表明：（1）中国上市公司融资行为选择受目标资本结构的影响显著，其资本结构选择中存在着目标资本结构；（2）上市公司对实际资本结构与目标资本结构偏离的调整存在着非对称调整现象。管理层对于实际负债比率高于目标负债比率偏离的调整存在着强烈的偏好；而对于实际负债比率低于目标值的偏离，其调整动机则明显不足。

关键词：目标资本结构融资选择固定效应模型 Logit模型

信贷紧缩对我国房地产上市公司目标资本结构的影响

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软科学 2014年第4期28卷 1-5页

作者：张红杨飞清华大学房地产研究所北京100084

以信贷紧缩作为反映资金供给变化的外生冲击,以有息资产负债率作为资本结构的代表指标,基于部分调整模型,引入双重差分变量,结合2000 ～2011年在中国境内上市的91家房地产公司的数据,研究信贷紧缩对我国房地产上市公司目标资本结构的影... 详细信息

以信贷紧缩作为反映资金供给变化的外生冲击,以有息资产负债率作为资本结构的代表指标,基于部分调整模型,引入双重差分变量,结合2000 ～2011年在中国境内上市的91家房地产公司的数据,研究信贷紧缩对我国房地产上市公司目标资本结构的影响.实证结果表明：信贷紧缩发生时,房地产上市公司目标有息资产负债率将降低;相比大公司、国有公司和抵押担保能力强的公司,小公司、民营公司以及抵押担保能力弱的公司在信贷紧缩期间,其目标有息资产负债率降低幅度更大.

关键词：信贷紧缩目标资本结构房地产上市公司

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国外目标资本结构存在性之争

会计之友 2021年第4期 2-11页

作者：况学文南昌大学经济管理学院

自从MM无关性定理提出以来,资本结构理论研究一直是现代公司财务理论研究的核心主题,围绕"目标资本结构存在性"问题,西方财务学者在半个世纪以来展开了激烈的讨论,并涌现出丰富的研究文献、富有见地的观点和独具创新的视角。文章从目标... 详细信息

自从MM无关性定理提出以来,资本结构理论研究一直是现代公司财务理论研究的核心主题,围绕"目标资本结构存在性"问题,西方财务学者在半个世纪以来展开了激烈的讨论,并涌现出丰富的研究文献、富有见地的观点和独具创新的视角。文章从目标资本结构存在性的理论基础、经验证据、质疑与否定以及捍卫四个方面对国外相关研究成果进行梳理,以期为我国今后的资本结构理论相关研究提供一些有益启示。

关键词：权衡理论目标资本结构动态调整均值回归

市场择机与目标资本结构对上市公司资本结构的影响——基于中国上市公司的实证研究

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南方经济 2012年第1期41卷 39-46,57页

作者：卢斌高彬越南京财经大学金融学院

本文利用1998年1月1日至2009年12月31日的沪深两市上市公司的面板数据,运用Tobit模型预测出目标资本结构,以此来检验我国股市的市场择机行为和影响资本结构的因素。实证结果表明在样本期内我国上市公司存在着市场择机行为,但是仅能持续... 详细信息

本文利用1998年1月1日至2009年12月31日的沪深两市上市公司的面板数据,运用Tobit模型预测出目标资本结构,以此来检验我国股市的市场择机行为和影响资本结构的因素。实证结果表明在样本期内我国上市公司存在着市场择机行为,但是仅能持续三年左右,盈利能力、非债务税盾和公司规模等因素则通过影响目标资本结构来影响上市公司的资本结构,且这一影响是持续显著的。

关键词：市场择机目标资本结构 Tobit模型

民营企业目标资本结构对并购融资选择的影响研究 ——基于A股上市民营企业的证据

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民营企业目标资本结构对并购融资选择的影响研究 ...

作者：巫鑫灏河南大学

学位级别：硕士

随着我国经济发展进入“新常态”,企业面临的资产结构调整、产品优化升级等压力也随之增大。在此背景下,并购重组凭借其快速减少过剩产能、提高资源利用效率等优势,在改变企业资本结构的方式中,发挥着越来越重要的作用。并购融资顺利与... 详细信息

随着我国经济发展进入“新常态”,企业面临的资产结构调整、产品优化升级等压力也随之增大。在此背景下,并购重组凭借其快速减少过剩产能、提高资源利用效率等优势,在改变企业资本结构的方式中,发挥着越来越重要的作用。并购融资顺利与否决定了并购交易能否成功,因此,融资效率和融资结构的安排成为了并购发起方（主并企业）考虑的重要问题。公司的融资行为受到其内部经营状况以及外部融资环境的制约,也受到企业资本结构的影响。A股上市民营企业是否存在一个目标资本状态?企业是否存在向目标结构状态调整运动现象?目标资本结构的存在,是否会影响企业的并购融资选择?这种影响是正向的还是负向的?本文搜集整理了2010～2018年部分A股上市民营企业的相关数据进行实证分析,并在借鉴相关理论分析的基础上,试图给出以上问题的答案。本文在并购动因理论和动态调整理论框架下,选择以企业并购融资选择为被解释变量,以“企业规模”、“企业盈利能力”、“企业偿债能力”、“企业成长能力”、“企业营运能力”、“企业现金流状况”、“企业盈余留存状况”、“企业资产有形性”、“企业所得税负担”、“企业控制权”等十个主要衡量企业经营管理水平方向选取了13个控制变量,以2010～2018年间A股上市民营企业发起的并购交易融资选择中的229宗股票和债券融资事件为数据,采用OLS线性回归分析法和logit回归分析法为方法,构建了目标资本结构估计模型、资本结构动态调整模型和目标资本结构影响并购融资选择模型三个模型进行实证分析,得出了以下结论:（1）A股上市民营企业存在资本结构调整行为,并且会以0.3928的速度向目标资本结构调整运动;（2）目标资本结构的存在会显著影响民营企业并购融资选择,实际资本结构比目标资本结构值更高（）时,企业在并购融资选择中更倾向于选择发行股票利用股权进行融资;（3）企业规模、企业成长能力、企业现金流水平、企业偿债能力与企业并购交易中股权融资选择具有负相关关系,企业盈利能力和股东结果与控制权与企业并购交易中股权融资具有正相关关系。此外,以股票市场环境为依据,对全样本进行分样本异质性检测发现,当股票市场表现低迷时,低负债率企业在并购融资方式选择时倾向于债券融资,高负债率企业即使在股票市场低迷时也不得不选择发行股票融资,当股票市场高涨时,A股民营企业倾向于选择发行股票融资。最后,以财务费用率作为中介变量,测算目标资本结构对并购融资方式选择的影响发现,过度杠杆企业财务费用率偏高,过高的财务费用率导致破产风险上涨,进而使得企业在并购融资时选择发行股票融资。本文可能的研究贡献在于:（1）在研究视角上,始终聚焦民营上市公司,站在民营企业视角,为民营企业并购融资提供实践性指导建议。民营企业作为重要的经济主体,在并购市场表现活跃,但现有文献主要站在国有企业视角,或是兼论各类性质企业,几乎没有始终聚焦民营企业并购融资选择研究的相关重要成果,本文能在一定程度上为民营企业并购融资选择提供指导;（2）拓展了并购融资选择影响因素研究。现有关于并购融资选择影响因素研究主要基于传统财务指标,本文引入目标资本结构因素作为核心变量,相比于传统财务指标,对于有并购意向企业而言,外源融资选择对企业资本结构状态构成变动,且并购完成后企业资本结构状态对企业日常经营生产具有重要影响,因而,并购活动发起前企业目标资本结构的存在对于企业并购融资选择具有重要影响。本文引入目标资本结构作为并购融资选择的影响因素,在理论研究上拓展了并购融资选择影响因素。

关键词：上市民营企业并购融资选择目标资本结构动态调整

我国上市公司目标资本结构动态调整及影响因素研究

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我国上市公司目标资本结构动态调整及影响因素研究

作者：张伟恩浙江财经大学

学位级别：硕士

自2016年中央经济工作会议将“三去一降一补”政策作为供给侧改革的中心内容,持续引起社会各界的广泛关注。其中“去杠杆”就是在我国经济转换升级过程中改善社会各部门的债务结构,合理增减权益资本,有效应对金融风险,促进社会生产效率... 详细信息

自2016年中央经济工作会议将“三去一降一补”政策作为供给侧改革的中心内容,持续引起社会各界的广泛关注。其中“去杠杆”就是在我国经济转换升级过程中改善社会各部门的债务结构,合理增减权益资本,有效应对金融风险,促进社会生产效率的提高,以可控的方式调节各部门的杠杆程度。无论去杠杆、稳杠杆还是加杠杆,其本质都是资本结构动态调整过程。由此看来,合理的资本结构对整个社会资源的优化配置至关重要。资本结构动态调整问题不仅仅是公司关注的焦点,也是学者们探讨的热点。关于资本结构理论的研究,自莫迪格利安尼(Modigliani)和米勒(Miller)提出著名的MM定理以来,经过六十多年国内外学者们的研究,提出了不同视角的资本结构理论。这些理论逐渐放宽MM定理的假设,从不同的角度阐明企业如何调整债务和股权的比例以达到最优的资本结构,降低企业的成本,实现企业价值最大化。随着计量经济学的发展,对资本结构的的关注点,学者们逐渐从静态转向动态,并提出了动态资本结构理论。动态资本结构理论认为:一个以企业价值最大化的公司会根据内外部经济环境的变化向最优的资本结构进行调整。然而,由于向目标资本结构调整的过程中存在调整成本,当公司的实际资本结构偏离其目标资本结构水平时,公司是否会根据相应的情况进行调整?公司应该如何去调整?公司调整的强度又是如何的?事实上,一个以企业价值最大化为目标的公司不会让其资本结构长期偏离其目标水平。鉴于此,本文以2011—2018年3141家中国上市公司的数据为样本,利用资本结构动态模型,估算目标资产负债率,根据估算的结果将公司分成杠杆不足和过度杠杆,再依据企业不同外部融资的情况,继续细分成四大类别。换就话说,本文从公司融资选择的角度出发,根据基本的SSM模型测度不同杠杆程度的上市公司向其目标资本结构调整的强度。本文主要得到以下结论:(1)资产负债率向目标资产负债率的变动强度取决于当前的资产负债率的水平以及为下一时期融资时所选择的证券类型,即可以通过发行债券、回售股票、发行股票、偿还债务等方式提高或者降低债务,实现资本结构的调整。(2)关于目标资本结构影响因素:(1)在宏观特征方面,宏观经济周期与资产负债率呈显著的负相关关系,信贷配给的松紧与公司资产负债率有显著的正相关关系。(2)在公司特征方面,行业中位数和与公司资产负债率显著正相关,而Altman Z值、企业成长性、盈利能力、流动性、资产有形性和公司规模与资产负债率显著负相关关系。(3)无论其是不足杠杆抑或过度杠杆,股权是大多数公司筹集或回售的首选方式。大多数C1和C4类的公司的融资选择不符合目标资本结构调整的预期;而大多数C2和C3类公司的融资选择符合目标资本结构调整行为的预期。最后,根据本文实证结果,提出了相关的政策建议:(1)加快引导我国债券市场的发展,降低企业发债的成本,不能让企业债务融资的渠道仅限于银行系统,这无疑会增大银行等金融系统的风险。(2)从描述性统计看,由于不同行业资产负债率的差异较大,相关政府部门应当根据企业所处不同行业和企业本身的特殊性等具体情况考虑去杠杆、稳杠杆以及加杠杆的决策,避免“一刀切”给企业以及行业带来不利影响。本文的创新之处在于参考国外文献的基础上引入Altman Z值,建立资本结构动态调整模型,利用系统GMM方法进一步研究关于企业目标资本结构的影响因素;根据不同的杠杆程度和不同的证券发行、回售情况,将企业细分为四大类别,从企业融资选择行为出发,考察资本结构调整的强度,研究角度比较新颖。

关键词：动态资本结构理论目标资本结构资本结构调整强度系统广义矩估计(GMM)