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基于前景理论的A股市场异象实证研究

基于前景理论的A股市场异象实证研究

作者：王宸华东师范大学

学位级别：硕士

二十世纪八十年代至今,随着金融学研究不断深入,发现了一些金融市场异象。无论是在美股市场这种成熟市场或是A股市场,这些异象都是普遍存在的。通过研究异象,制定相应的策略,可以获得更多的超额回报。学术上在阐释异象超额收益来源时,... 详细信息

二十世纪八十年代至今,随着金融学研究不断深入,发现了一些金融市场异象。无论是在美股市场这种成熟市场或是A股市场,这些异象都是普遍存在的。通过研究异象,制定相应的策略,可以获得更多的超额回报。学术上在阐释异象超额收益来源时,常常从风险和错误定价两种视角出发。前者是从经典金融学的角度,认为异象如果能获得超额收益,必然承担了某种风险;后者从行为金融学的角度,认为要么是市场上存在某种限制,阻碍了异象的消失,要么是投资者认知偏差引起的非理性行为造成的。本文从行为金融学中最为成熟的前景理论出发,抓住投资者非理性行为特征,利用一个前景理论框架下的资产定价模型——BJW模型,使用统一的模型去解释A股市场上的大量异象。本文选取了具有代表性的22个市场异象,首先需要验证22个市场异象是否存在于A股市场。本文基于1997年1月至2021年9月A股市场月度数据,用组合差价法检验异象存在性,发现其中19个存在于A股市场。这19个异象分别是应计异象、资产增长异象、复合股权发行异象、失败概率异象、投资支出异象、特质波动率异象、长期反转异象、极大日收益率异象、动量异象、净经营资产异象、净股票发行异象、组织资本异象、O-Score异象、盈余公告后的价格漂移异象、资产回报率异象、规模异象、短期反转异象、价值异象和外部融资异象。其次,针对这19个A股市场异象,使用BJW模型,选择更加符合A股市场实际情况的参数,发现该模型能够解释19个异象中的4个,分别是综合股权发行异象、特质波动率异象、动量异象和盈余公告后的价格漂移异象。比较BJW模型在A股和美股市场上的表现,对于本文选择的19个异象,在美股市场上模型能够解释10个,而在A股市场只能解释4个,在A股市场上表现较差。可能是因为A股市场由于其市场制度等,异象形成的原因较为复杂,不能单从前景理论角度进行考虑。如可能是因为投资者对信息反应过度,融资约束大,套利限制大等因素,因此很难找到一个统一的模型对大量异象进行解释。

关键词：市场异象前景理论狭义框架未实现资本利得

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股票市场异象、投资者情绪与基金业绩

股票市场异象、投资者情绪与基金业绩

作者：张亦凡兰州理工大学

学位级别：硕士

近年来,基金已成为居民个人财富管理的重要投资产品,基金的业绩表现决定了投资者的回报收益。股票作为基金重要的投资标的,其收益敞口已被证实由受投资者情绪影响的股票市场异象所驱动。当前我国投资市场存在显著的情绪投资行为,加剧了... 详细信息

近年来,基金已成为居民个人财富管理的重要投资产品,基金的业绩表现决定了投资者的回报收益。股票作为基金重要的投资标的,其收益敞口已被证实由受投资者情绪影响的股票市场异象所驱动。当前我国投资市场存在显著的情绪投资行为,加剧了异象的市场表现,股票估值偏差与投资溢价风险进一步扩大;同时国内基金市场对量化因子与异象策略的运用不足,基金业绩的超额收益仍存在广泛的提升空间。面对并存的投资风险与机遇,分析如今情绪市场环境下股票市场异象表现与基金业绩的关系,有助于识别基金投资策略和完善基金业绩评价体系。本文基于行为金融学理论、多因子模型理论、委托代理理论、锦标赛理论,以资产定价中因子投资的角度,研究情绪市场下股票市场异象对基金业绩的影响。文章根据11个股票市场异象构建了因子投资指标-基金持股异象指数SOP,衡量基金所持股票的异象表现。通过投资组合排序法与固定效应的回归分析,研究多种业绩代用指标与SOP指标的实证结果,分析股票市场异象对基金业绩的影响,使用情绪指标CSCSI分析不同情绪情况下异象与基金业绩关系的变化。另外本文使用Stambaugh-Yuan错误定价四因子模型检验股票异象造成的基金业绩敞口,并对业绩资金流的固定效应回归分析,探究情绪市场下投资者能否识别异象-基金业绩关系进而影响基金业绩资金流。本文得出以下几点实证结果:股票市场异象表现对基金业绩有显著的负向影响,持有高异象表现股票的基金业绩更低;投资者情绪高涨时,基金业绩受市场业绩的负向影响更显著;使用错误定价因子,高低SOP基金组合间的业绩不再具有显著差异。投资者情绪高涨时,高异象指数基金获取了更高的业绩资金流,市场无法有效识别异象-业绩关系。本文的研究为分析基金持股策略和投资者基金业绩判断提供了帮助。

关键词：市场异象基金业绩投资者情绪因子投资

市场异象与风格漂移的动态相依性——基于Copula函数的经验研究

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北京理工大学学报（社会科学版） 2013年第5期15卷 67-73页

作者：张剑张再生闫东玲天津大学管理与经济学部天津300072

为对中国股票型基金普遍存在的风格错配现象进行有效解释,从市场异象与风格漂移之间的内在逻辑关系出发,利用Copula模型对中国股票市场的价值溢价、规模溢价和动量溢价等主要市场异象与风格漂移之间的动态相依关系进行考察。研究发现:... 详细信息

为对中国股票型基金普遍存在的风格错配现象进行有效解释,从市场异象与风格漂移之间的内在逻辑关系出发,利用Copula模型对中国股票市场的价值溢价、规模溢价和动量溢价等主要市场异象与风格漂移之间的动态相依关系进行考察。研究发现:价值溢价、规模溢价与风格漂移之间存在不够显著的动态相依关系,其尾部相关结构以下尾相关为主;动量溢价与风格漂移之间存在显著的动态相依关系和对称的尾部相关性。上述结果说明:中国股票型基金尚不具备成熟的市场异象识别能力,在风格投资中更多地表现出一种追涨杀跌的羊群效应。

关键词：市场异象风格飘移尾部相关

异质投资者角力能够预测未来股价吗?——中国A股市场“高开低走”异象研究

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系统工程理论与实践 2021年第9期41卷 2239-2255页

作者：尹力博马枭中央财经大学金融学院北京100081

A股市场的交易机制和投资者结构与发达国家成熟市场存在差异,是否存在类似于美股的由异质投资者角力所导致的市场异象成为学界与业界共同关心的问题.本文从异质投资者之间多空对决视角出发,基于隔夜收益与日间收益分解,探讨了股票日内... 详细信息

A股市场的交易机制和投资者结构与发达国家成熟市场存在差异,是否存在类似于美股的由异质投资者角力所导致的市场异象成为学界与业界共同关心的问题.本文从异质投资者之间多空对决视角出发,基于隔夜收益与日间收益分解,探讨了股票日内收益反转(高开低走或低开高走)的频繁程度是否对股票未来收益具有预测能力.实证结果表明:中国A股市场存在显著的"高开低走"异象,持续期可达6个月,但不存在"低开高走"异象;"高开低走"异象在小市值、高成长的"魅力股"上尤为明显,且市场情绪、博彩偏好、套利限制等因素引发的错误定价有助于解释异象成因.本文的研究结果不仅提供了关于中国A股市场异象的新的经验证据,也对降低异象影响、优化市场效率、提升监管效能等具有重要的实践意义.

关键词：多空对决投资者异质性隔夜收益高开低走市场异象错误定价

一种新的“日历效应”——中国股票市场中的市场异象

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统计与决策 2020年第3期36卷 120-125页

作者：徐硕正张兵南京大学商学院南京210000

文章利用2010—2018年的日度交易数据,发现了一种中国股市特有的市场异象——"满月效应",即每月农历14日买入市场指数而16日卖出,可以获得稳健的负收益。经验证,该效应在其他股票市场中不存在,且只有在可以观测到"满月现象"时存在。因... 详细信息

文章利用2010—2018年的日度交易数据,发现了一种中国股市特有的市场异象——"满月效应",即每月农历14日买入市场指数而16日卖出,可以获得稳健的负收益。经验证,该效应在其他股票市场中不存在,且只有在可以观测到"满月现象"时存在。因此将其归因于传统文化的影响,并验证了传统文化认同会增强这种效应。随后,通过扩大样本区间等方式验证了市场异象的稳健型,并从节假日等角度证明了传统文化角度解释的稳健型。"满月效应"与截面收益率差异的市场异象之间并行不悖,相互独立,即这种市场异象不受市值、换手率、成交量等因素的影响。

关键词：日历效应资产定价市场异象文化差异

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税收规避、盈余持续性与市场异象

西安交通大学学报（社会科学版） 2019年第3期39卷 1-9页

作者：田高良刘扬王乐西安交通大学管理学院陕西西安710049

本文以2007—2016年中国A股上市公司为样本,从避税行为的经济后果视角探究税收规避对公司盈余持续性的影响,并利用Mishkin模型考察资本市场能否有效反映这一影响。研究发现:避税行为可以显著提高公司盈余持续性。通过对盈余成分的细分,... 详细信息

本文以2007—2016年中国A股上市公司为样本,从避税行为的经济后果视角探究税收规避对公司盈余持续性的影响,并利用Mishkin模型考察资本市场能否有效反映这一影响。研究发现:避税行为可以显著提高公司盈余持续性。通过对盈余成分的细分,发现避税行为对正常应计利润持续性的提高显著高于可操纵应计利润;同时,避税行为对公司特质盈余持续性的提高显著高于行业层面盈余,市场倾向于高估避税行为对公司特质盈余持续性的影响。

关键词：税收规避避税行为盈余持续性市场定价市场异象应计利润

基于移动平均方法动态调整的市场异象研究——来自中国A股市场的实证证据

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系统工程 2017年第11期35卷 14-25页

作者：文丹艳赵新伟湖南大学工商管理学院长沙410082

近年来,有关市场异象的研究正成为资产定价领域的热点问题之一。然而,已有关于市场异象的研究(比如规模异象、价值异象等)大都采用年度会计数据,从而使得一些在样本区间内的重要信息被忽视。本文首先通过Fama-MacBeth回归和截面分组的... 详细信息

近年来,有关市场异象的研究正成为资产定价领域的热点问题之一。然而,已有关于市场异象的研究(比如规模异象、价值异象等)大都采用年度会计数据,从而使得一些在样本区间内的重要信息被忽视。本文首先通过Fama-MacBeth回归和截面分组的方法统一分析了九个主要的市场异象在我国A股市场的表现。在此基础上,针对异象指标更新频率低的局限性,同时为了利用调整期内更多的信息,本文基于移动平均(MA)方法度量我国股市的价格趋势,进而对各个初始异象进行调整。实证结果显示:中国股市价格趋势呈现短期化;基于MA策略动态调整后各市场异象组合平均收益和风险调整的收益均显著加强,尤其是对一些原本表现较弱的异象;投资者情绪越高以及信息不确定程度越大,调整后的异象表现越强。

关键词：市场异象股票截面收益移动平均投资者情绪信息不确定性

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五粮液公司公告的市场异象研究

五粮液公司公告的市场异象研究

作者：张雨洋吉林大学

学位级别：硕士

上市公司发布公司公告是与投资者沟通的重要途径,在现代金融市场发展中是以增强信息传递效率、降低信息不对称提高金融市场效率为发展目标的,五粮液公司作为我国市值较大股价较高的上市企业,五粮液公司的股价稳定和公司信息传递效率对... 详细信息

上市公司发布公司公告是与投资者沟通的重要途径,在现代金融市场发展中是以增强信息传递效率、降低信息不对称提高金融市场效率为发展目标的,五粮液公司作为我国市值较大股价较高的上市企业,五粮液公司的股价稳定和公司信息传递效率对我国股票市场来说是不可小觑且应该引起重视的。通过观察五粮液公司公告的发布情况以及相应的五粮液公司股价变动情况同时将五粮液公司公告的市场反应与白酒行业市值排名的上市公司进行对比,可以发现五粮液公司的公告存在市场反应不足的市场异象。具体表现在,第一五粮液公司违规违纪公告存在市场异象,五粮液公司的投资者面对五粮液公司重大违规违纪的市场公告并没有给出相应的市场反馈;第二五粮液公司财务报告公告存在市场异象,五粮液公司选择上一年的年报和本年的一季度报放在同一天发布出来会使本来没有利好利空信息的公告带有利好信息效果,投资者偏爱五粮液公司同时发布上年年报和本年一季度报的行为。在行为金融学中为五粮液公司公告异象的发生提供了原因猜想,但是因为五粮液公司公告市场异象的形成是有五粮液公司特性的,并不能直接用任何理论来盖棺定论,于是引入了信号传递博弈模型对五粮液公司公告的市场异象进行下一步分析与研究。根据博弈论的相关理论知识建立五粮液公司信号博弈模型,信号传递博弈经过分离均衡和混同均衡得出结论,从五粮液公司投资者的角度,当五粮液公司公告的信息质量完全不可被识别的时候,投资者会选择购买;当五粮液公司的信息质量可以被识别的时候,投资者一定会对发布高质量信号的五粮液公司股票进行购买。从五粮液公司的角度,当伪装信号质量被发现后的惩罚成本足够大的时候,博弈结果达到了分离均衡,此时根据信号质量被识别的可能性,投资者就可以分辨出值得信赖的公司和不值得信赖的公司。因为惩罚成本足够大的情况下,上市公司不希望投资者有很强的信号分辨能力,他们虚假陈述伪装自己的信号质量被发现之后的代价非常大,但是上市公司如果发布的是高质量信号他们就更希望自己被识别,同时也不会伪装自己的信号质量,哪怕信号被被识别出来是低质量的,上市公司会十分自信这不会给自己造成重大损失。当惩罚成本不够大的情况下,博弈结果到达混同均衡,信号质量可以被发现的可能性低,这使得投资者不能够分辨出上市公司是否在说谎,上市公司虚假陈述的代价并不能给他们带来什么实质上的损失,他们甚至可能要求自己的虚假陈述被发现,并且在其中发生操控股价的行为。最后本文基于五粮液公司信号传递博弈结果对五粮液公司公告异象得出判断:对于投资者来说,如果无法识别五粮液公司的信号质量,投资者会购买;如果可以识别出高质量信号,投资者会购买。对于五粮液公司来说,适当调整虚假陈述的惩罚成本有助于提升五粮液公司向市场表达自己是一个好公司的意愿。

关键词：五粮液公司信号传递市场异象信号传递博弈

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中国股票市场异象与量化交易策略研究

中国股票市场异象与量化交易策略研究

作者：尤齐星南京大学

学位级别：硕士

历经多年的发展与改革,中国资本市场的深度和广度不断拓展,市场活力与潜力逐步释放。一方面,通过股权分置改革、引入融资融券交易、发展注册制等措施大力推动资本市场制度改革,市场交易机制不断完善。另一方面,基金规模大幅增加,保险资... 详细信息

历经多年的发展与改革,中国资本市场的深度和广度不断拓展,市场活力与潜力逐步释放。一方面,通过股权分置改革、引入融资融券交易、发展注册制等措施大力推动资本市场制度改革,市场交易机制不断完善。另一方面,基金规模大幅增加,保险资金、社保基金和企业年金等机构资金进入资本市场,市场参与者结构得到改善。那么,当前中国股票市场整体效率如何?市场整体异象是否随时间变化而有所改变?其变化又受何种因素驱动?投资者能否通过构建量化交易策略获益?对这些问题的思考是本文的出发点。本文以中国股票市场的整体异象为研究对象,分析其在中国市场上截面有效性及其在时间上的变化情况,并从融资融券制度的推出、机构投资者参与和分析师投资建议等角度深层次地理解异象演化驱动因素。我们考虑利用在中国股票市场显著存在的多种异象因子进行收益预测,构建量化交易策略,从实际交易角度提供合理化的投资组合建议。具体而言,本文得到的研究结论主要有:第一,本文通过研究涵盖动量效应、价值与成长型、企业投资、盈利能力、无形资产以及与交易摩擦相关的6类共计62个市场异象因子,发现其中有30个单因子组合能够提供显著非零的组合收益,市场整体效率不高。从因子类别来看,本文的结果验证了中国市场上动量异象的存在,同时发现企业投资、无形资产和交易摩擦类别因子是构建投资组合获取收益的主要驱动力。第二,仅有部分异象因子能持续地提供超额收益,说明市场效率在持续提升。其中,动量效应和交易摩擦类别的因子基本均呈衰减趋势,表明随着时间变化,市场对这两个类别因子信息不断消化。第三,融券交易、机构投资者的参与以及分析师的投资建议对我国市场异象演化起到了驱动作用。具体而言,融券交易者则是通过交易处于异象空头的股票获得收益的,而融资交易者则不能。机构投资者也利用了部分股市的异象特征进行交易,从而起到了纠正市场错误定价的作用。分析师在发布研究报告时,其建议与价值与成长型、企业投资、盈利能力以及无形资产四种异象因子的预测方向相同,传达了可以纠正错误定价的信息。第四,基于有效异象因子构建的投资组合能够提供超额收益,线性机器学习算法提供的预测收益率高于传统OLS回归模型。通过运用传统和线性机器学习方法进行收益率的预测,我们发现线性机器学习算法能够有效整合因子信息,提供高于传统模型的预测收益率。进一步考察投资组合的绩效表现,我们发现利用线性机器学习模型构建的策略,其经总体风险调整后的收益、考虑最大回撤风险的收益均有较好的表现,其高阶矩风险处于较低水平。第五,在考虑合理适当的交易费用时,或者改变模型滚动预测窗口期的长短时,基于有效异象因子构建的投资组合能够提供超额收益,且线性机器学习算法的表现依然优于传统OLS方法。本文的研究结论具有一定的现实意义。一是市场机制设计者应当考虑适当放宽卖空限制;二是投资者应当关注资本市场时变性并相应调整投资策略;三是证券分析师应当同时关注市场信息和基本面信息。

关键词：市场异象异象时变性异象演化驱动因素量化交易策略线性机器学习模型