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双评级制度、评级分裂与债券发行成本

双评级制度、评级分裂与债券发行成本

作者：武若男中南财经政法大学

学位级别：硕士

自2017年以来,我国债券市场进入震荡调整期,信用债券违约事件发生频率增加,严重影响了债券市场的稳定和发展。信用评级能够揭示发行人的财务风险,有效缓解发行人与投资者之间的信息不对称,是债券市场的重要制度安排。然而我国信用评级... 详细信息

自2017年以来,我国债券市场进入震荡调整期,信用债券违约事件发生频率增加,严重影响了债券市场的稳定和发展。信用评级能够揭示发行人的财务风险,有效缓解发行人与投资者之间的信息不对称,是债券市场的重要制度安排。然而我国信用评级市场存在以评级定价、声誉机制缺乏等行业公信力问题,评级机构市场份额竞争激烈而对技术实力关注度不足,评级容易出现虚高,这使得信用评级无法反映发行人的真实违约风险,投资者对于发行人的违约风险认识不足,同时债券违约事件的频发进一步增加了投资者对信用评级可靠性的质疑。因此,加强债券信用评级的“把关”作用尤为重要。为此,我国银行间债券市场于2013年正式引入双评级制度,并规定部分债券性质的金融产品,应当在全国银行间债券市场发行与交易初始评级时聘请两家具备评级资质的资信评级机构,进行持续信用评级,在申请发行时向金融监管部门提交两家评级机构的评级报告,其他主流产品,如中期票据、短期融资券、企业债等未有强制规定,可自愿选择是否采用双评级。除此之外,相关监管部门于2017年6月召开了交易所债券市场双评级制度专题研讨会,对未来交易所债券市场双评级制度监管框架的建立进行了广泛讨论。由于国外债券市场发展成熟,早期自发形成了双评级模式,国外学者对双评级制度与债券发行成本的关系进行了较为深入的探讨,发现双评级制度使得声誉机制更为有效,评级质量得到显著提高,因而采用双评级的企业评级更为准确,反映的发行人违约风险更为真实,能够获得比单一评级企业更低的债券发行成本。与之相比,我国双评级制度建立较晚,在债券市场中采用双评级的发债企业并不普及,且国外的债券市场和评级机制均与我国存在较大差异。因此,关于双评级制度与债券发行成本的研究结论是否适用于我国尚待研究。目前国内有关信用评级的研究文献主要集中于融资约束、投资行为等方面,鲜有学者结合双评级制度背景研究债券发行成本。因此,关于我国企业在发行债券前,采用双评级将对债券发行成本产生什么影响?双评级模式下,评级分裂会对债券发行成本产生什么影响?这些都需要进一步研究。基于以上背景,本文以我国银行间债券市场与交易所债券市场作为研究背景,选取2014年至2018年6月期间银行间债券市场发行的中期票据、企业债、资产支持证券以及交易所债券市场发行的公司债、资产支持证券为研究样本,实证检验了双评级制度对债券发行成本的影响,并且进一步分析了双评级制度下发生的评级分裂现象对债券发行成本的影响。本文的研究结果表明,在所有开展评级的企业中,采用双评级的企业能够获得更低的债券发行成本,原因在于:在双评级模式下,不同评级机构所出具的评级结果进行相互校验,更大程度地加强了评级机构的声誉约束,声誉成本的加大促使评级质量得到提升,从而能够进一步缓解投资者与发行人之间的信息不对称程度,减少投资风险,使得债券发行成本降低。进一步地,本文发现,在开展双评级的企业样本中,未发生评级分裂企业的债券发行成本小于发生评级分裂的企业。其原因在于:评级分裂现象表明评级机构对于债券的违约风险意见不一致,从而加大了信息不确定性,同时也暗含企业内部可能存在信息不透明问题,加大投资风险,而评级未分裂企业信息风险相对较低,因此债券发行成本小于评级分裂企业。上述实证结果表明双评级制度能够起到区分发行人信用风险的作用。最后,基于实证研究结果,本文从企业层面、信用评级机构层面、债券市场层面以及监管层面提出了政策建议,包括:发债企业应努力提高信息披露程度,提升信息披露质量、信用评级机构应加强评级独立性和专业性、债券市场应加快建立双评级制度以及监管机构应当改进评级行业监管方式等。

关键词：信用评级双评级制度评级分裂债券发行成本

纳税诚信对民营上市公司债券发行成本的影响研究

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纳税诚信对民营上市公司债券发行成本的影响研究

作者：王鑫月南京财经大学

学位级别：硕士

近年来,信用债违约事件频发。根据Wind数据统计,信用债违约的主体主要是民营企业。民营企业债券违约事件大幅冲击着债券投资者对市场的信心,不仅对债券市场的稳定健康发展带来了负面影响,而且更进一步地加剧了民营企业的融资困境。在市... 详细信息

近年来,信用债违约事件频发。根据Wind数据统计,信用债违约的主体主要是民营企业。民营企业债券违约事件大幅冲击着债券投资者对市场的信心,不仅对债券市场的稳定健康发展带来了负面影响,而且更进一步地加剧了民营企业的融资困境。在市场整体风险偏好下降的情况下,如何采取切实措施,从根本缓解民营企业融资困境,已经成为关乎民营企业生存与发展的关键问题。与此同时,在倡导“建立健全社会信用体系,褒扬诚信,惩戒失信”的大背景下,国家税务总局在2014年发布了《纳税信用管理办法(试行)》公告,根据所掌握的关于纳税人的各方面信息对其进行综合评价,并评定相应的信用评级,并将于每年4月公布上一年度纳税信用A级纳税人名单,该项纳税信用披露制度进一步完善了税务领域的信用建设。以往外部利益相关者对企业的纳税信息知之甚少,纳税信用A级名单的公开披露有效地缓解了企业内外部利益相关者之间的信息不对称程度,进而为债券投资者等外部利益相关者提供决策依据。现有文献中,对于纳税诚信的经济后果研究大多涉及盈余管理、审计费用、财务信息质量以及银行信贷约束等方面,很少有学者关注到企业纳税诚信行为的债券市场反应。本文立足于纳税信用披露制度,采用规范和实证相结合的方法,以2014-2019年我国非金融类民营上市公司作为研究样本,详细探讨了民营企业纳税诚信对其债券发行成本的影响。实证发现民营企业纳税诚信能够有效降低债券发行成本;在考虑区域异质性对两者关系的影响时,发现民营企业纳税诚信对债券发行成本的抑制作用在金融生态环境较好地区和社会信任度较低的地区更加明显;进一步分析纳税诚信对债券发行成本的作用机制后发现,纳税诚信通过提升民营企业声誉和降低信息不对称来发挥对债券信用利差的抑制作用,从而缓解民营企业的债券融资约束。此外,企业主体信用在纳税诚信与民营企业债券发行成本之间存在着部分中介作用。最后本文从政府角度、民营企业角度和债券投资者角度对我国纳税信用披露制度以及民营企业融资渠道提出了优化意见,以期为完善我国纳税信用建设、解决民营企业融资难题提供有益参考。本文可能的增量贡献在于:从债券市场的角度评估了纳税信用评级披露制度的政策效果,丰富了企业纳税诚信经济后果的相关文献;鲜少研究涉及企业纳税信用评级在债券市场上的激励效应,本文拓展了债券发行成本影响因素的有关研究;结合理论与实证证实,纳税诚信对民营企业债券市场融资困境的缓解作用,为民营企业解决融资问题提供了新的思考路径。

关键词：纳税诚信纳税信用评级债券发行成本

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客户集中度对公司债券发行成本的影响

客户集中度对公司债券发行成本的影响

作者：卞开欣南京大学

学位级别：硕士

现代商业竞争中,传统的个体企业竞争已经演化成供应商-客户供应链竞争,良好的供应商-客户关系是企业参与供应链竞争的基础,不同的供应商-客户关系对公司财务状况、经营风险、社会责任等方方面面造成影响。例如曾经的饮料包装业龙头珠海... 详细信息

现代商业竞争中,传统的个体企业竞争已经演化成供应商-客户供应链竞争,良好的供应商-客户关系是企业参与供应链竞争的基础,不同的供应商-客户关系对公司财务状况、经营风险、社会责任等方方面面造成影响。例如曾经的饮料包装业龙头珠海中富因几大主要客户的流失导致盈利骤减,最终债券违约,行业神话不再,可见现实生活中客户集中度对企业的重要性不言而喻。在理论研究上,国内外学者对于客户集中度对供应商的影响分为两派,“供应链集成派”认为较高的客户集中度能够改善供应链效率,并导致更稳定的供应商经营;“供应链竞争派”则认为较高的客户集中度会削弱供应商的供应链地位,同时带来更加集中的经营风险。另一方面,我国债券市场发展迅速,截止2019年年末,我国债券存量余额为98.18亿元,占比GDP超过95%,成为仅次于美国和日本的世界第三大债券市场。债券投资市场与传统银行贷款市场不同,债券投资人与发行人之间信息更加不对称,投资人对发行人的监管动力和能力也相对不足。因此,由于我国债券投资市场的广阔与不同于其他融资方式的特殊性,客户集中度是否会对债券融资成本产生影响或者产生怎样的影响具有深刻的理论和实践意义。针对上述问题,作为国内第一篇关于客户集中度对公司债券发行成本影响的研究,本文提出了与国内以往相关文献不一样的观点,即两者存在显著非线性负相关关系,并且发现发行公司与客户的关系和发行公司特征对两者关系有着调节作用,同时证明大客户认证监督效应在中国债券市场上同样适用。本文使用我国A股上市公司2010-2019年发行的3436份债券数据为研究样本,以债券发行时的信用利差作为债券发行成本的度量,使用最小二乘法的混合回归实证研究发现:证监督效应在中国债券市场同样适用,即债券投资者相比银行贷款人信息更加不对称、后续的监管动力和能力也相对不足,此时大客户的存在是对发行公司经营的认证监督,能够降低债券投资者与发行人之间的信息不对称,成为债券发行成本降低的原因之一。2、发行公司与客户之间的关系对两者关系有着显著的调节作用,两者显著的非线性负相关关系对于以下企业而言更为显著:(1)供应链关系不明确的非制造业企业,其受供应链关系影响较小,更受益于大客户认证监督效应的正面作用;(2)发行公司与客户的关系越“好”的企业(站在发行公司的角度),即对于销售费用率越低、客户稳定性越高的企业,供应链集成和大客户认证监督效应将发挥更大的正向作用。3、发行公司特征对两者关系有着显著的调节作用,两者显著的非线性负相关关系对于以下企业而言更为显著:(1)国有企业,由于国内市场的信贷歧视,国有企业客户集中度的提高带来的负面影响可能被忽略,同时主要客户的认证监督发挥正面作用;(2)某些条件处于劣势的企业,即对于处于高度竞争行业或者创新能力较弱的企业,能够获得较高的客户集中度,是对公司经营状况的一种肯定认证,同时为了维持大客户,在大客户监督下,企业会更加努力改善自身经营。本文的结论能够应用在现实的债券市场上:债券发行人、投资者、监管部门不仅要警惕客户集中度提高带来的风险,也要关注其带来的正面影响。对于债券发行公司,可以结合自身特征及与客户的关系,适当调整客户集中度等决策,以此降低债券发行成本,同时也要尽量避免客户集中度过高可能带来的风险;对于债券投资者,除需要关注发行公司客户集中度的提高带来的风险集中和供应链地位下降等风险以外,也要在认可适当的客户集中度提高往往意味着大客户对发行公司的认证监督;对于监管部门,需监督发行公司在合理范围内控制、按时和真实地披露客户集中度等数据,对于不合理的数据予以问询、警告和处罚,为我国资本市场创造良好的投资环境。

关键词：客户集中度债券发行成本供应链关系认证监督效应

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浅议农发行金融债券发行成本的衡量标准

农业发展与金融 2006年第10期 51-52页

作者：林飞安伟

一、为什么要给债券发行设立成本衡量标准为债券发行设立成本衡量标准是市场化筹资的必然选择.2004年7月以前,农发行的资金来源主要以人民银行再贷款为主,此时对筹资活动的绩效考核是不包括成本因素的.一方面是因为再贷款利率是由人民... 详细信息

一、为什么要给债券发行设立成本衡量标准为债券发行设立成本衡量标准是市场化筹资的必然选择.2004年7月以前,农发行的资金来源主要以人民银行再贷款为主,此时对筹资活动的绩效考核是不包括成本因素的.一方面是因为再贷款利率是由人民银行确定的且较为稳定,农发行既没有定价权也没有讨价的权利;另一方面农发行资金需求的刚性要求,只要农发行资金出现缺口人民银行一般都会予以支持.因此,农发行对筹资方面的绩效核算相对简单,仅从单一方面考核,即保证人民银行再贷款按时、足额到位.

关键词：债券发行成本农发行贷款利率衡量标准金融财政金融

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承销商声誉对债券融资成本影响 ——基于新闻报道的情绪分析

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承销商声誉对债券融资成本影响 ——基于新闻报道的情绪分析

作者：郭倩倩上海财经大学

学位级别：硕士

过去的几十年间,我国债券市场不断地成长,发行债券已经成为我国企业主要的融资手段。与此同时,债券市场的风险与日俱增。在此背景下,监管机构一方面不断降低债券市场准入门槛,以促进债券市场的多元化,另一方面也对债券市场中介的执业水... 详细信息

过去的几十年间,我国债券市场不断地成长,发行债券已经成为我国企业主要的融资手段。与此同时,债券市场的风险与日俱增。在此背景下,监管机构一方面不断降低债券市场准入门槛,以促进债券市场的多元化,另一方面也对债券市场中介的执业水平提出了更加严格的要求。而从发行人角度来说,如何挑选合适承销商以实现低成本高效率地发行债券是他们最关心的问题。作为债券发行和存续过程中关键的一环,承销商同时面临着高度竞争的市场环境、日益趋严的监管要求和逐渐同质化的服务这三大威胁。为了从众多承销商中脱颖而出,承销商声誉成为了关键性因素,而承销商声誉能否降低债券的发行成本又是值得市场参与者们探究的课题。综合已有研究,承销商声誉蕴含着信息效应和担保效应。前者代表承销商在债券发行前通过尽职调查、优质主体筛选的方式降低信息不对称程度;后者代表承销商在债券发行后用声誉对债券按时还本付息做“隐性担保”,并积极参与期后管理以降低债券违约的可能性。目前,对于债券市场承销商声誉的研究相对较少,主要集中于对承销商声誉中信息效应和担保效应的分离和验证,对承销商声誉指标的量化方案也仅有少量讨论。本文在已有的研究基础上,结合了信息不对称理论、信号理论、信用风险定价理论和承销商声誉理论,提出了承销商声誉因子的构造方法;基于文本情绪分析、多元线性回归和PSM倾向性得分匹配法设计实验方案。使用Python的Snownlp类库对筛选出的与债券承销商相关的财经新闻进行文本情绪分析,利用新闻情绪评分构造出年度承销商声誉因子,分析承销商声誉对债券发行成本的影响方向和影响机制,分离、检验承销商声誉所蕴含的信息效应和担保效应。同时,本文也通过异质性检验,探究不同市场流动性对承销商声誉因子作用的影响。最后,本文通过稳健性检验排除了内生性等问题,并基于研究成果对不同市场主体提出了相应的建议。本文的研究样本来源于2015年至2021年期间在交易所市场发行的上市公司债券,去除了金融企业、可转债和数据不足的债券,共余938支。研究以债券发行的信用利差替代发行成本作为被解释变量,以自主构建的承销商声誉因子作为解释变量,结合此类研究中常用的控制变量建立多元线性回归模型进行分析。首先,通过对主模型的回归,得到结论(1)承销商声誉能够降低债券的发行成本。其次,通过引入债券信用评级变量控制承销商声誉的信息效应,成功分离信息效应和担保效应并对二者进行直接检验,得到结论(2)两个效应均能够降低债券发行成本。高声誉承销商能够识别企业盈余管理水平,利用信息效应,降低信息不对称程度;承销商声誉具有“隐性担保”能力,通过担保效应为不具有增信措施的债券进行“担保”,显著降低债券发行成本。最后,通过异质性检验,得到结论(3)在流动性较差的交易市场中,承销商声誉的作用更加显著。这可能是由于低流动性导致信息传导不畅,投资者更加依赖承销商声誉了解债券信息以降低信息不对称程度。经过PSM倾向得分匹配法、改变主要解释变量和改变模型回归方式等稳健性检验,以上结论成立。基于以上的理论分析和实证成果,本文为债券市场参与者提出了相关建议:(1)监管层应关注券商声誉效应,加强监管,建立健全舆情监督机制,维护市场信息的真实性,防范虚假信息扰乱市场。(2)以承销商为首的债券市场中介机构应爱惜声誉,增强执业能力,合法合规地开展从业活动,关注舆论、参与社会公益,加强自身形象塑造。(3)债券的发行主体要配合信息披露政策如实披露信息,同时可以通过公开新闻了解承销商声誉并挑选高声誉承销商,但要注意甄别信息的可靠程度。(4)债券投资者在选择投资对象时可以将承销商声誉纳入考虑范围,高声誉承销商能有效够降低信息不对称程度。本文可能具有的创新之处在于:(1)对现有研究做出有价值的补充。关于声誉与发行成本之间关系的研究前期主要集中于IPO市场,本文将对二者相关关系以及影响机制的研究拓展到了债券市场,是现有研究有益的补充。(2)利用财经新闻文本构建承销商声誉因子。使用Snownlp类库对承销商相关新闻文本进行情感分析并构造承销商声誉因子,使得其更为敏感直观,拓展了承销商声誉指标的量化方案。(3)在已有研究上更近一步,探究了债券发行市场流动性等因素会如何影响承销商声誉的作用强度。

关键词：承销商声誉债券发行成本财经新闻报道

识不足则多虑,信不足则多言:信任与债券契约条款

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外国经济与管理 2024年第9期46卷 48-66页

作者：邱保印曹万彬黄健军杭州电子科技大学会计学院浙江杭州310018 上海财经大学商学院上海200433

制订适当的债券契约条款是对债权人和发债人之间剩余控制权配置的一种手段。本文以2007年至2022年在A股上市发行的公司债券数据为样本,检验社会信任是否减少了企业债券契约条款使用。研究发现,社会信任可以减少公司债券中契约条款的数量... 详细信息

制订适当的债券契约条款是对债权人和发债人之间剩余控制权配置的一种手段。本文以2007年至2022年在A股上市发行的公司债券数据为样本,检验社会信任是否减少了企业债券契约条款使用。研究发现,社会信任可以减少公司债券中契约条款的数量,经过工具变量法(IV)、子样本双重差分法(DID)等一系列稳健性检验后结果仍然成立。机制检验表明,社会信任通过增加企业的融资能力、缓解股东和债权人之间的代理冲突,以及降低企业的道德风险水平,进而抑制企业发行债券契约条款数量。异质性分析表明,社会信任对债券契约条款的抑制作用在国有企业、高融资约束、高信息不对称和法治环境差的样本中更显著。进一步分析发现,社会信任能够减少由相互替代的契约条款和债券发行利差共同组成的债券发行成本。本文从非正式制度视角揭示企业债券发行中契约条款设置的多寡背后的动因,为我国债券市场健康发展提出新的解释。

关键词：债券契约条款社会信任交易费用债券发行成本

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发展企业债券融资必须解决的几个问题

经济研究参考 1996年第ZM期 21-22页

作者：文维虎

以间接融资为主,稳步发展直接融资,这是我国当前和今后一段时间处理间接融资和直接融资两者关系的基本思路。从实际情况看,股票融资已经开始步入良性循环并产生了较好的社会效益和经济效益。而债券融资,由于各种因素制约,目前仍处于低谷... 详细信息

以间接融资为主,稳步发展直接融资,这是我国当前和今后一段时间处理间接融资和直接融资两者关系的基本思路。从实际情况看,股票融资已经开始步入良性循环并产生了较好的社会效益和经济效益。而债券融资,由于各种因素制约,目前仍处于低谷,举步维艰。笔者认为,要发展企业债券融资,必须解决如下几个问题:

关键词：企业债券管理债券融资发展企业几个问题企业直接融资代理发行发行债券债券发行成本间接融资动性

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发行债券是企业筹资的重要渠道——对太钢发行债券的评价

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冶金经济与管理 1988年第6期 30-32页

作者：黄正毓沈丹尹素萍北京冶金管理干部学院太原钢铁公司

近几年来,由于国家建设资金紧张,而企业又面临着技术改造、设备陈旧、工艺老化、生产能力配套不合理等问题。如果企业仅靠国家拨款、银行贷款和企业留利自筹的传统筹资方式是无法满足需要的。太原钢铁公司是一个大型钢铁联合企业,在“... 详细信息

近几年来,由于国家建设资金紧张,而企业又面临着技术改造、设备陈旧、工艺老化、生产能力配套不合理等问题。如果企业仅靠国家拨款、银行贷款和企业留利自筹的传统筹资方式是无法满足需要的。太原钢铁公司是一个大型钢铁联合企业,在“七五”期间经国家批准的技改项目共需资金8.75亿

关键词：发行债券收益率高炉太钢债券发行成本流动资金认购者企业企业管理

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债券筹资中有关费用、效益的计算

冶金经济与管理 1988年第1期 44-45页

作者：王伟北京钢铁设计研究总院

当前,在国际金融市场上以发行债券方式筹集资金已非常普遍,这是世界各国利用外资、加速经济建设的一条重要途径。近几年来,在国际资金市场筹集的中、长期资金总额中,银团贷款所占比重已从1978年至1980年的约67％下降至1985年的16％;与... 详细信息

当前,在国际金融市场上以发行债券方式筹集资金已非常普遍,这是世界各国利用外资、加速经济建设的一条重要途径。近几年来,在国际资金市场筹集的中、长期资金总额中,银团贷款所占比重已从1978年至1980年的约67％下降至1985年的16％;与此成强烈对比的是,债券(包括定息和浮息等各种债券)集资所占的比重同期内已从约33％增至65％,1986年大约增至79％。而且,在新组织的银团贷款中,也带有某种程度的“债券化”,从而改变了银团贷款基本不可转让的弱点。形成这种情况的主要原因是:

关键词：债券发行成本收益率银团贷款银行贷款发行差额偿还差益债券发行人债券发行价格认购者发行额