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资本市场开放与股权资本成本——基于沪港通、深港通的实证研究

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金融研究 2020年第12期 169-188页

作者：庞家任张鹤张梦洁清华大学经济管理学院北京100084 青岛城投金融控股集团有限公司战略投资部山东青岛266000

本文基于沪港通和深港通研究资本市场开放对中国内地股权资本成本的影响。研究发现,受政策风险和市场环境等因素所限,沪港通在初始阶段并未对沪市公司的股权资本成本产生显著影响,但随着政策进一步完善、市场逐渐稳定和交易不断活跃,其... 详细信息

本文基于沪港通和深港通研究资本市场开放对中国内地股权资本成本的影响。研究发现,受政策风险和市场环境等因素所限,沪港通在初始阶段并未对沪市公司的股权资本成本产生显著影响,但随着政策进一步完善、市场逐渐稳定和交易不断活跃,其对股权资本成本的降低效果于实施两年后开始显现;深港通建立在沪港通的制度基础和运行经验上,其在开通后显著降低了标的公司的股权资本成本。本文还进一步分析了资本市场开放影响股权资本成本的竞争渠道和信息渠道,发现深港通对股权资本成本的降低作用主要集中在投资者竞争程度较高,或是公开信息质量较高、信息不对称程度较低的股票样本。

关键词：资本市场开放沪港通深港通股权资本成本

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深港通开通前后深港股市联动性分析

深港通开通前后深港股市联动性分析

作者：王沁河北大学

学位级别：硕士

随着经济发展融合度不断提升,不同市场间的联动性也不断增强,存在着一定的相互影响作用,而其联动程度的大小又取决于金融投资、贸易互通、投资者关联等因素。从改革开放开始,深圳和香港的联系日益密切,不仅是地理位置紧邻,在投资、贸易... 详细信息

随着经济发展融合度不断提升,不同市场间的联动性也不断增强,存在着一定的相互影响作用,而其联动程度的大小又取决于金融投资、贸易互通、投资者关联等因素。从改革开放开始,深圳和香港的联系日益密切,不仅是地理位置紧邻,在投资、贸易、资本、人才等方面也交流较多,深圳和香港股市联动性也不断增强,尤其是“深港通”开通后,两个市场的联动性受到更广泛的关注。本文以“深港通”开通前后的深港股市联动性为研究对象,从股市联动概念界定和股市联动性成因出发,分析了股市联动性的影响因素,从经济因素、AH股上市公司、投资者关联、政策制度安排等角度分析了深港股市联动性的传导路径;选取深证成指和香港恒生指数作为变量指标,并获取深港通开通前后两年共四年的具体数据,分析了数据序列的平稳性和指标间的相关关系。然后构建了VAR模型,运用两市之间的脉冲响应分析、方差分析具体考察两市联动性的特征,并通过深港通开通前后的两市联动性特征进行对比。最后,在理论分析和实证分析的基础上提出了相关的对策建议:管理者方面,做好资本流动的管制、进一步完善金融体系和证券市场制度,强化证券市场的监管;投资者方面,要做好两市联动性的参考作用,充分关注各影响因素对两市联动性的影响,做好跨市场资产配置的管理,防范因两市联动性特征的变化所带来的风险。

关键词：深港通联动性 VAR模型

深港通对离在岸人民币外汇市场联动性的影响研究

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深港通对离在岸人民币外汇市场联动性的影响研究

作者：徐晓清南京财经大学

学位级别：硕士

近几年,我国致力于推进人民币国际化发展,其中包括2016年12月5日深港通的开通。深港通开通一方面促进人民币国际化发展,另一方面,也会为内地市场带来一定的风险。香港作为离岸金融中心,其外汇市场受国际因素影响较大,再加上香港离岸人... 详细信息

近几年,我国致力于推进人民币国际化发展,其中包括2016年12月5日深港通的开通。深港通开通一方面促进人民币国际化发展,另一方面,也会为内地市场带来一定的风险。香港作为离岸金融中心,其外汇市场受国际因素影响较大,再加上香港离岸人民币外汇市场的汇率完全取决于市场供求,便于投资者进行投机套利,导致香港外汇市场汇率波动风险增加,而风险又具有传递性。当离岸与在岸市场之间的联动效应显著增加时,风险传递性也会增加。所以本文通过对深港通对离在岸人民币外汇市场联动关系的影响进行研究,进一步判断深港通是否增强两地人民币外汇市场的联动性,从而为监管层加强汇率风险管控,稳步推进人民币国际化提供政策建议。本文对有效市场假说、利率平价理论和信息传导机制进行理论分析,并从资本渠道、投资者心理与预期渠道以及间接渠道三个渠道对深港通对离在岸人民币外汇市场联动性影响的作用机制进行阐述。在实证分析中,以深港通正式启动日为分界点,将数据分为深港通启动前和深港通启动后两部分,结合Eviews、Winrats分析软件,采用Granger因果检验、构建BEKK-GARCH模型分析比较深港通开通前后离在岸人民币外汇市场联动关系的变化。结果表明:除了离在岸远期汇率市场之间的联动效应没有显著增强外,离在岸即期汇率市场之间和离在岸即期与远期汇率市场之间的联动效应有所增强,且离在岸即期汇率市场之间的联动关系增强最明显。根据Granger因果检验和BEKK-GARCH模型实证分析得出的结论构建向量自回归模型进一步进行稳健性检验,以离在岸人民币即期汇差为被解释变量,以深港通每日成交金额为解释变量,并加入境内外股市收益率之差以及全球恐慌指数作为外生变量,实证结果表明深港通的开通能够促进离在岸人民币即期汇差缩小。总的来说,深港通开通有利于增强离在岸人民币外汇市场特别是即期汇率市场的联动性,对于境内外汇市场开放和人民币国际化起到了促进作用。

关键词：深港通离岸外汇市场在岸外汇市场联动性

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深港通对股价波动的影响研究

深港通对股价波动的影响研究

作者：张奕雯西安电子科技大学

学位级别：硕士

我国资本市场对外开放遵循渐进式开放的进程,QFII、QDII、RQFII、沪港通、深港通、A股纳入国际主流指数是我国对外开放历程中的几个重大事件。沪港通和深港通政策建立了内地资本市场同香港资本市场间的双向开放通道,实现了A股市场和港... 详细信息

我国资本市场对外开放遵循渐进式开放的进程,QFII、QDII、RQFII、沪港通、深港通、A股纳入国际主流指数是我国对外开放历程中的几个重大事件。沪港通和深港通政策建立了内地资本市场同香港资本市场间的双向开放通道,实现了A股市场和港股市场的互联互通。在这种制度下,内地投资者可以直接购买港股通股票,境外投资者也可以直接参与沪股通和深股通的投资。2016年12月5日,深港通正式实施。深港通是升级版的互联互通机制,其开通不仅有利于加深内地与香港资本市场的融合,而且有利于香港与内地资本市场形成良好的互补效应,为境外资金配置A股提供更多的选择,有效吸引境外投资者。基于此种背景,本文探究了深港通政策对股价波动的影响。首先,本文选取2014—2018年为样本期间,通过建立DID双重差分模型,分别探究了深港通开通这一事件对股价总体性波动、系统性波动和异质性波动的影响。实证结果表明,深港通政策显著降低了股价的总体性波动和异质性波动。依据深圳市场多层次的特征,以及北上资金的投资偏好,本文进一步对样本进行分类探究。实证结果表明,深港通政策对主板市场股价的总体性波动和股价异质性波动的抑制作用最大,中小板市场次之,创业板市场不显著。盈利能力、发展能力较低的股票,深港通政策对其股价总体性波动和股价异质性波动的抑制作用更大。其次,通过对已有文献及理论的梳理,股价异质性波动反映了公司特质信息及市场噪音。深港通政策开通后,上市公司出于吸引投资者的目的,会主动提高上市公司的信息披露质量。因此,本文探究了深港通政策通过信息披露质量这一中介变量影响股价异质性波动的传导机制。本文采用了深交所披露的信息披露评级指标,通过建立含交互项的面板模型研究中介变量的效应。实证结果表明,信息披露质量越高,股价异质性波动越低;信息披露质量越高,深港通政策的开通对股价异质性波动的抑制作用越强,深港通政策通过信息披露质量提高降低股价异质性波动的传导路径得到证实。第三,为检验实证结果的稳健性,本文通过倾向得分匹配法替换控制组,以及替换因变量的方式,重新进行实证检验,证实了实证结果的稳健性。最后,基于实证结果,本文分别对政策制定者、上市公司及投资者提出了建议:政策制定者应该坚持资本市场的渐进式开放,加强对上市公司信息披露的监管;上市公司应加强信息披露工作;而中小投资者可以在分析披露信息的基础上适当借鉴境外投资者的经验进行投资。本文研究不仅有利于进一步理解深港通政策的理论和现实意义,而且有利于人民币国际化的进程,同时对促进上市公司信息披露质量、保护中小投资者利益有实践意义。

关键词：深港通信息披露质量股价波动

深港通机制下跨境证券侵权的法律适用问题研究

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深港通机制下跨境证券侵权的法律适用问题研究

作者：李丹青武汉大学

学位级别：硕士

为了顺应证券市场国际化发展大潮,提升我国资本市场开放水平,我国相继推出了沪港通与深港通交易机制,将内地与香港金融市场紧紧联系到一起,不断深化两地金融合作。由此产生的境内外投资者与国际资本频繁跨境流动,一方面为内地与香港证... 详细信息

为了顺应证券市场国际化发展大潮,提升我国资本市场开放水平,我国相继推出了沪港通与深港通交易机制,将内地与香港金融市场紧紧联系到一起,不断深化两地金融合作。由此产生的境内外投资者与国际资本频繁跨境流动,一方面为内地与香港证券市场注入源源不断的发展动能,另一方面也使得跨境证券侵权纠纷大大增多。因此,配套跟进跨境证券交易法律制度、完善跨境证券侵权冲突规则,成为摆在我们面前亟待解决的课题。本文采用比较研究法和案例分析法,从跨境证券侵权法律关系入手,结合深港通机制的内容、参与交易的市场主体,具体分析了深港通机制下的跨境证券侵权行为类型及其与一般跨境证券侵权的区别,然后从冲突规则的连结点、适用方法以及强制性规定等三个方面,横向比较了内地与香港跨境证券侵权法律适用规则的异同,为完善内地跨境证券侵权法律适用规则提供思路。全文内容结构如下:引言部分主要介绍了本文的选题背景,梳理了国内外相关研究成果,并阐明了本文的研究方法与体例安排。第一部分从深港通的内容入手,详细介绍了深港通机制下市场参与主体之间的民事法律关系,进而分析了深港通机制下的跨境证券侵权行为类型及其与一般跨境证券侵权的区别。第二部分从冲突规则的连结点、适用方法以及强制性规范等三个方面,横向比较了内地与香港跨境证券侵权法律适用规则的异同,为完善内地跨境证券侵权法律适用规则提供思路。第三部分根据我国跨境证券侵权法律适用规则立法现状,在综合衡量可操作性、时间成本等因素之后,提出相应的完善建议:在具体规则方面,可以对我国《证券法》、《法律适用法》进行修订;除此之外,内地与香港还可以成立联合证券法庭,专门审理有关沪港通与深港通机制下的证券案件。结语部分,笔者就本文的主要观点进行了归纳总结,指出我们既可以完善本国法律冲突规范和证券实体法规范,也可以创新司法审判实践,以应对可能发生的跨境证券侵权的法律冲突问题。

关键词：深港通跨境证券侵权法律适用

深港通背景下深圳股市与香港股市行业间波动溢出效应研究

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深港通背景下深圳股市与香港股市行业间波动溢出效应研究

作者：沙鑫华南理工大学

学位级别：硕士

深港通的开通标志着我国A股市场与香港股市间互联互通渠道的进一步完善,是我国资本市场对外开放进程中的一个里程碑事件,对于提升我国A股市场配置效率和助推人民币国际化进程具有重要意义。同时,深港通的开通也让深圳股市与香港股市之... 详细信息

深港通的开通标志着我国A股市场与香港股市间互联互通渠道的进一步完善,是我国资本市场对外开放进程中的一个里程碑事件,对于提升我国A股市场配置效率和助推人民币国际化进程具有重要意义。同时,深港通的开通也让深圳股市与香港股市之间的联系更加紧密,加剧了波动性的传导风险,因此,深港通的开通到底对两地资本市场有何影响,是一个值得探讨的问题。本文使用Diebold和Yilmaz提出的广义溢出指数法,针对深圳和香港的股市在深港通的背景下的波动溢出效应进行研究。选取深圳证券交易所编制的11支深证行业指数和香港交易所编制的11支恒生行业指数的日标准波动率数据作为研究对象,样本区间为2015年1月5日至2018年12月28日。实证研究部分,以深港通的开通日2016年12月5日为分界线划分为两个时间段,分别建立广义溢出指数模型,对得出的波动溢出表截取香港与深圳之间的波动溢出指数值进行静态分析;随后,采用滚动日期建模的方式,在整体日期范围内进行动态溢出指数分析。结合静态及动态的分析结果,得出结论如下:1.香港和深圳的不同行业中,相似的行业之间倾向于有着更强的波动溢出能力,以金融行业及消费行业最为显著,且在深港通开通之后,两市的相似行业之间的波动溢出效应显著变强。2.香港对深圳的波动溢出中,存在部分行业溢出能力显著较低的现象,其中以电讯业和医疗保健行业最为典型。3.深圳各行业的风险溢出能力显著高于香港各行业,深港通开通之后,香港各行业的溢出能力有所提高,但净溢出指数仍然都为负值或极小的正值,表示深港通的实施增加了香港股市对深圳股市的影响力,但深圳在两市之间仍然主导着股市的定价权。

关键词：深港通 VAR模型溢出效应溢出指数

深港通对深证股市波动性影响的研究——基于GARCH模型

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深港通对深证股市波动性影响的研究——基于GARCH模型

作者：王灏华东政法大学

学位级别：硕士

在中国改革开放的进程中,2014年正式启动的“沪港通”和2016年正式启动的“深港通”必将在历史舞台上留下浓墨重彩的一笔。“深港通”的正式开通不仅有利于深化中国资本市场的改革方针,而且对于引导人民币不断通向世界大舞台并同时扩大... 详细信息

在中国改革开放的进程中,2014年正式启动的“沪港通”和2016年正式启动的“深港通”必将在历史舞台上留下浓墨重彩的一笔。“深港通”的正式开通不仅有利于深化中国资本市场的改革方针,而且对于引导人民币不断通向世界大舞台并同时扩大香港金融圈在国际上的影响力具有显著的意义。本文在以往学者研究成果的基础上,以“深港通”的启动作为分界点,努力探寻深港通的启动这个事件对深证股票市场波动率及其股票价格波动的变动情况。首先,本文介绍了深港通开通的背景、目的和意义;其次,归纳分析了针对股票市场波动性的相关研究方法和国内外研究波动性的已有文献。并在此基础上,提出了自己的研究方向和目的,结合自己所学的知识,运用GARCH模型对深证市场的四个代表性的指数:深证成指、创业板指数、深证中小创新指数和中小板指数的波动情况进行分析。最后根据实证检验的结果得出自己的一些结论,并对结果产生的原因进行适当的分析,最后提出自己的一些建议。在实证检验部分,本文主要截取了2015年1月1日至2018年3月6日的深证成指、深证中小创新指数、中小板指数和创业板指数的日收盘价数据,运用对数化处理方法计算出每日的收益率,再通过一系列检验检查数据是否符合建立GARCH模型的标准。然后以深港通的开通为结点,通过引进虚拟变量的方式代表深港通开通这个事件,利用GARCH模型对这四个指数的波动性进行研究分析。结果显示深港通的开通降低了上述四种指数的波动程度,从而得出结论,深港通的开通降低了深证股票市场的波动程度。在实证结论的基础上,本文针对深证股票市场波动变小的原因进关的分析,发现深市波动变小的主要原因是以下几点:1、投资者更加理性;2、政府更加有效的应对措施;3、内地市场吸收资金的能力增强;4、内地股票市场更加稳定;5、内地的监管制度越来越严格。最后,本文在结尾部分针对深港通的开通对内地市场的影响进行分析,并给出自己的建议。深港通不仅是内地市场对外进一步开放资本市场的重要措施,而且是中国走向国际资本市场的重大举措,因此,我们要不断完善市场监管机制、对投资者进行适当性管理、防范资金风险、防范汇率风险和加强额度控制,对“深港通”进行调控,从而让我国经济发展再上一个台阶。

关键词：深港通波动率 GARCH模型

深港通开通对AH股收益的影响研究——基于本地偏好视角

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深港通开通对AH股收益的影响研究——基于本地偏好视角

作者：钱碧琪上海外国语大学

学位级别：硕士

近年来,推动我国资本市场开放一直是我国经济改革的重点,随着沪港通,深港通实施之后,又进一步取消了QFII的限额管理,逐步推动资本市场资金流动,疏通资金流动的阻碍。而资本市场的逐步开放推动资金能够在不同市场间进行市场交易,投资者... 详细信息

近年来,推动我国资本市场开放一直是我国经济改革的重点,随着沪港通,深港通实施之后,又进一步取消了QFII的限额管理,逐步推动资本市场资金流动,疏通资金流动的阻碍。而资本市场的逐步开放推动资金能够在不同市场间进行市场交易,投资者的投资选择大大提高,在理性投资者投资组合构建时,能够更容易的获取不同市场的投资信息,也能够构建更合理的投资组合,能够促进市场有效性的提高。深港通的建立主要是希望投资者能够更好的共享两地的发展和额度,通过进一步扩大内地与香港股票市场的互联互通,满足投资者的多样化的跨境投资和风险管理需求,但同时也增加了投资者在进行投资选择时的信息处理成本,这会使得投资者在投资时表现出一定的投资倾向,会对深港通的政策实施起到一定的阻碍作用,使得政策实施无法达到理想程度。随着南北资金越来越受到投资者的关注,从信息处理机制出发来进行研究也能够对投参与股市投资决策的投资者有一定的参考意义。因此,本文以南北资金流为主对市场投资收益进行研究,并引入本地偏好理论进行解释。文章主要采用理论与实证相结合的研究方法,探究资金流向对市场收益的影响。由于与上证股票相比,深交所股票平均市值更小,交易及活跃度水平更高,深股通标的中小盘股比例更高,投资的波动性更强,范围更大。因此选取了深港通开通后的2016年12月至2021年12月共五年半的日度数据。首先研究了在深港通开通前后深市的AH股和非AH股是否存在差异,港市的AH股和非AH股是否存在差异,市场是否存在不对称现象,其次以深港通作为主要研究对象,以深港通两地双重上市的股票超额收益率作为因变量,以南下资金流和北上资金流作为自变量,并加入了本地偏好理论加以解释,从信息接收和处理的视角来阐述研究结果。本文通过描述统计,平稳性检验,多重共线性检验,正态性检验,T检验,以及混合回归来进行了实证研究。实证研究发现:1.在深港两市上市的AH股超额收益研究中,在深圳市场的AH股和非AH股之间存在显著差异,同理,在香港市场,参与深港通的AH股和非AH股之间也存在显著差异,市场存在不对称现象;2.在针对资金流向对股市收益的影响中,在宏观层面,由于南北资金流不仅仅包括深港通,还有沪港通的相关股市交易资金流,经过研究,在整体层面来说,南北资金流与AH股超额收益和非AH股超额收益均呈现显著相关,无法证明其存在差异,不能证明南北资金流与AH股市超额收益的相关性更强;3.从资金流细分角度回归结果来看,深港通资金的流出对于股市收益有显著的相关影响,同时针对非AH股的回归对比结果得出结论,在深圳金融市场和香港金融市场中,南下负资金流和北上资金流对AH股呈现显著的相关性影响,但是对非AH股无显著相关影响,存在本地偏好倾向,但是南下正资金流却没有表现出对于AH股和非AH股影响的显著差异。在此研究的基础上,给个人投资者以及监管机构提出相应的建议。

关键词：深港通资金流向超额收益率本地偏好

深港通对深市A股流动性与波动性的影响——基于超高频金融数据

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深港通对深市A股流动性与波动性的影响——基于超高频金融数据

作者：霍永康上海财经大学

学位级别：硕士

互联互通机制作为我国资本市场对外开放的重要举措,塑造了跨境双向投资的新时代。深港通作为沪港通后第二项重要的互联互通政策,直接推动了A股纳入MSCI指数。2016年12月5日,深港通政策正式启动,标志着我国资本市场对外开放进入新阶段。... 详细信息

互联互通机制作为我国资本市场对外开放的重要举措,塑造了跨境双向投资的新时代。深港通作为沪港通后第二项重要的互联互通政策,直接推动了A股纳入MSCI指数。2016年12月5日,深港通政策正式启动,标志着我国资本市场对外开放进入新阶段。互联互通机制一方面提升了我国对外开放水平的层次与深度;另一方面也带来了一定潜在的风险。随着互联互通政策不断完善和发展,特别是沪伦通的开通,因此需要对政策实施对股票市场流动性与波动性的影响进行有效合理的评估,以对互联互通政策的进一步完善提出合理的政策建议。本文首先通过倾向值得分匹配模型,对深港通政策的标的股最近邻一对一匹配非标的股作为对照组。之后通过样本股票2016年9月5日至2017年3月5日的超高频逐笔成交数据,计算出价格持续期(ACD)序列。之后通过价格持续期序列的日内调整,建立了ACD-GARCH模型,并在此基础上计算超高频流动性指标(VNET)与超高频波动性指标(UHFV),试图从超高频交易数据中挖掘出能反映市场微观结构的有关信息。最后用计算的超高频指标与传统流动性指标换手率(Tover OS)、有效价差(Roll)和非流动性指标(ILLIQ)以及波动性指标日收益序列标准差(Stdev)分别建立双重差分模型,研究政策实施前后的流动性与波动性变化效果。此外,为了进一步研究深港通政策对不同类型股票的影响,将样本股中的标的股票按所属板块、流通市值、股权性质以及深股通持股比例四个方面分别分类,分别构造双重差分模型,以研究在细分市场上政策实施效果的差异。实证结果表明,深港通政策的实施,在中短期显著提高了市场的流动性与波动性。在细分市场上,实证结果显示,深港通显著提高了中小板股票的流动性与波动性;对于不同市值而言,中小市值股票受政策影响更显著;对于不同股权性质的公司,民营企业的流动性受深港通政策影响显著提高;对于深股通持股比例较大的股票,影响流动性与波动性程度越大。在得出结论的基础上与现实相结合,给出了结论成因的推测。基于以上实证研究结果,本文验证了超高频指标对于反映市场微观结构信息的有效性,超高频数据计算的指标与传统指标得出的结论具有一致性。同时,在实证结论的基础上,本文结合我国股票市场与深港通的现实发展,并与机制分析相结合,对互联互通政策未来的完善和改进提出了合理建议。

关键词：深港通股票流动性超高频数据 ACD-GARCH 倾向值得分匹配