新三板公司私募股权融资的对赌协议探讨 ——以伊斯佳“业绩对赌”为例

作     者：胡紫薇 

作者单位：江西财经大学 

学位级别：硕士

导师姓名：饶斌

授予年度：2020年

学科分类：02[经济学] 0202[经济学-应用经济学] 020204[经济学-金融学（含∶保险学）] 

主      题：对赌协议 私募股权融资 新三板企业 

摘      要：中小型企业在推动我国经济发展的过程中担任着十分重要的角色,但由于融资渠道单一、信息不对称等问题常常使其陷入融资难的境地,制约了部分中小企业的快速成长。随着中国资本市场的不断改革和发展,尤其是新三板市场的迅猛发展,私募股权融资作为一种新兴的融资模式,为解决中小企业的融资困境开辟了一条新的道路,并迅速成为解决中小企业融资问题的重要渠道之一。近年来,越来越多的新三板企业选择通过私募股权投资基金进行融资,但由于市场信息的不对称,新三板市场的信息透明度低于其他版块,导致企业估值不准确等问题,加剧了投资方对于投资风险的考量。正是由于对赌协议可以可以在很大程度上降低自身由于信息不对称和委托代理关系等原因造成的投资风险,企业在引入私募股权融资的过程中常常会考虑签订对赌协议。投融资双方在对赌协议中约定:当融资方达到既定的目标时,融资方在获得融资的同时也会得到一定的奖励,当没有完成约定目标时,融资方需要向投资方进行一些赔偿。对赌协议不仅有效降低投资方的投资风险,还能对约束和激励融资企业的管理层产生一定的积极效果,因此在我国资本市场被广泛应用。根据choice数据库统计2019年新三板市场签署对赌协议565份,其中22份与私募投资基金相关。对赌成功固然能给企业赢得投资,解决企业融资困境的同时推动企业快速发展,但在实务中我国大部分企业在对赌中并没有取得成功,由于未能达成既定目标,而面临着巨额现金赔偿、控制权转移、企业破产等困境。究其原因,多是由于融资企业管理层的短视行为,一味的追求融资,忽略了对赌目标的可完成性和潜在的风险。如果企业在签订对赌协议时慎重考虑公司的现实需求、合理设置对赌条款,加强公司管理,对赌协议对公司发展是有很大促进作用的。伊斯佳是一个处于成长期的民营高新技术企业,在融资困难的背景下通过对赌协议获得了大量资金促进了企业的发展壮大,投资方通过企业股权增值获得收益实现双赢。本文通过理论与案例相结合的方式,对私募股权融资中新三板企业对赌协议的运用进行研究归纳,围绕伊斯佳与广发信德签订对赌协议的战略动因、契约设计、目标选择、风险控制等几个方面展开分析评价,最后总结伊斯佳在此次对赌中成功的经验,为其他企业在使用对赌协议时提供一些建议。本文一共分为五个部分。第一部分为引言,介绍了本文的选题背景和研究意义,归纳了私募股权融资和对赌协议的国内外研究文献并对其进行总结,对本文的总体框架进行了介绍。第二部分主要介绍本文所涉及到的相关概念以及理论知识包括私募股权融资的含义和特点,以及对赌协议的分类、补偿标的、应用范围等。第三部分简要介绍了本文案例中对赌双方的基本情况及对赌协议的内容、对赌协议签订的背景以及履约情况。第四部分是对该案例的具体分析,从业绩对赌的战略动因、契约设计、目标选择、风险控制以及最终达到的效果几个方面展开论述。最后一部分是对本案例的归纳和总结,即研究结论和启示。通过对伊斯佳业绩对赌案例的分析研究得出:新三板企业在与投资方进行对赌时,应该综合考虑宏观环境的变化和企业内部的发展,并审慎选择对赌标的,加强相关风险防控。