我国期权市场与现货市场价格发现的实证研究

作     者：冯玉兰 

作者单位：江西财经大学 

学位级别：硕士

导师姓名：盛积良

授予年度：2019年

学科分类：12[管理学] 02[经济学] 0202[经济学-应用经济学] 1201[管理学-管理科学与工程(可授管理学、工学学位)] 020204[经济学-金融学（含∶保险学）] 

主      题：期权市场 现货市场 价格发现 价格引导关系 价格发现贡献度 

摘      要：作为金融衍生品市场的重要组成部分,期权在20世纪80年代开始了蓬勃的发展,众多国家积极推出期权产品来管理风险,推进多层次资本市场的建设。海外众多市场已验证期权具有价格发现功能,有利于提升现货市场的市场质量。针对我国新兴期权市场而言,需要从国内衍生品市场实际情况出发,结合国外的研究经验,对我国期权市场的价格发现进行研究。这不仅可以揭示我国期权推出后市场表现是否达到预期,还可以为市场参与者提供有价值的市场信息,以及对我国期权类衍生品的设计和推出都具有重要的参考价值。为探究我国期权市场和现货市场的价格发现,本文以期权市场、ETF市场和股票市场为研究对象,并选取上证50指数、50ETF和50ETF期权为样本数据。以期权推出对现货市场价格发现影响为研究起点,以期权市场和现货市场间价格引导关系的研究为主导,以期权市场和现货市场间价格发现贡献度的研究为补充。首先,基于均值回归理论下的价格发现,将市场自身价格发现的检验转化为对市场均值回归的检验,选取期权推出前后上证50指数和50ETF共4组样本数据,通过构建非线性STAR模型,分析期权推出前后我国ETF市场和股票市场价格发现功能的变化。其次,选取上证50指数、50ETF和50ETF期权共6组样本数据,通过检验市场间的非线性特征,并分别采用线性和非线性Granger因果检验定性比较三个市场间两两价格引导关系的差异。最后,进一步采用ILS模型定量测算市场间的价格发现贡献度,以此来深层次地分析期权市场与现货市场之间的价格发现情况,得到以下研究结论。(1)整体来看,上证50ETF期权的推出促进了现货市场的价格发现功能。期权推出前,股票市场不具有均值回归特征,表现为股票市场价格发现功能的缺失;期权推出后,ETF市场和股票市场均呈现出均值回归特征,表明现货市场具备了一定的价格发现功能。这说明上证50ETF期权的推出完善了现货市场的价格发现机制,有利于改善现货市场质量。(2)分段来看,期权推出前,ETF市场的价格发现高于股票市场,期权推出后,股票市场的价格发现高于ETF市场。本文发现,期权的推出对股票市场价格发现的促进作用大于ETF市场,相对于ETF市场,上证50ETF期权的上市,更有利于完善股票市场的价格发现。本文认为,期权交易可能显著减小了股票市场的波动性,加大了股票市场资产的成交量与活跃度,ETF市场虽然具有低成本交易的特点,但若股票市场指数受到一些交易特别活跃的主要成分股影响,就会表现为股票市场的价格发现功能高于ETF市场。(3)从价格引导关系上看,非线性Granger因果检验结果与线性Granger因果检验结果具有明显差异。非线性Granger因果检验结果得出我国期权市场与现货市场之间具有双向的价格引导关系,但期权市场对现货市场具有更强的价格引导作用,是价格发现过程中主要的驱动力量,这与采用线性Granger因果检验得出我国现货市场价格单向引导期权市场价格截然不同。而对于两个现货市场之间的价格引导关系,不论是线性还是非线性Granger因果检验,均得到ETF市场和股票市场之间相互引导,引导能力无明显的强弱之分。(4)从价格发现贡献度上看,期权市场远大于现货市场。本文利用ILS模型测算出期权市场的价格发现贡献度远大于ETF市场和股票市场的价格发现贡献度,这与IS模型得出现货市场具有较强价格发现功能的结果相反。从理论上看,期权交易成本较低、操作效率更高,衍生品市场包含较现货市场更多的信息,价格发现能力应更强。因此,现阶段我国期权市场在价格发现中居于主导地位,虽然现货市场价格在一定程度上也具备价格发现功能,但价格发现能力微弱,这与价格引导关系层面得出我国期权市场具有较强的价格发现功能相一致。